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白酒板块：报表释压筑底，需求改善可期 4

投资建议：把握“优势龙头、红利延续、强势复苏”三条主线 9

风险提示 9

图表目录

图表1：白酒板块营业总收入（亿元）及同比增速 5

图表2：白酒板块归母净利润、扣非净利润（亿元）及同比增速 5

图表3：白酒板块公司营业总收入、归母净利润（亿元）及同比增速（%） 6

图表4：白酒板块公司毛利率、净利率（%）及同比变化（pct） 7

图表5：白酒板块公司销售费用率、管理费用率（%）及同比变化（pct） 8

白酒板块：报表释压筑底，需求改善可期

24Q4以来降速释压，夯实底部。24年白酒板块总营收和归母净利润分别为

4417.7/1668.2亿元、同比分别+7.7%/+7.6%。24Q4白酒板块总营收和归母净利润分

别为1020.5亿元/350.7亿元、同比分别+1.4%/-3.2%，24Q4不少酒企收入和利润下滑显著。25Q1白酒板块总营收和归母净利润分别为1533.6亿元/634.1亿元、同比分别

+1.8%/+2.3%。考虑春节错期，24Q4+25Q1合并看，白酒板块总营收同比+1.6%，归母净利润同比+0.3%；个股方面，营收和利润增速排名前三的均为茅台、古井、金徽酒，24Q4+25Q1营收同比分别+11.7%/+8.5%/+12.3%，归母净利润同比分别

+13.8%/+9.1%/+4.2%。24Q4来行业在需求筑底改善、渠道持续去库的情况下持续减负，虽呈降速趋势，但企业回归理性经营，发展趋于良性。

行业分化加剧，一线龙头茅五汾和区域酒龙头稳健性凸显。分化背后更加凸显品牌力、渠道力、产品结构、经营良性程度等多方面差异。1）高端酒—茅台亮眼，五粮液稳增：

高端酒企24年营收为2945.2亿元，同比+11.5%，24Q4营收同比+6.6%；25Q1营收为977.4亿元，同比+8.0%；24Q4+25Q1营收同比+7.4%。高端酒企24年归母净利润为1315.5亿元，同比+11.3%，24Q4归母净利润同比+7.2%；25Q1归母净利润为463.0亿元，同比+8.5%；24Q4+25Q1归母净利润同比+7.9%。个股方面，茅台/五粮液/老窖24Q4+25Q1营收同比分别+11.7%/+4.7%/-7.1%，归母净利润同比分别

+13.8%/+1.7%/-10.8%。2）次高端酒—汾酒独秀、水井坊平稳：次高端酒企24年营收为533.7亿元，同比+2.5%，24Q4营收同比-19.1%；25Q1营收为205.7亿元，同比

+2.8%；24Q4+25Q1营收同比-4.7%。次高端酒企24年归母净利润为147.3亿元，同比+0.3%，24Q4归母净利润同比-52.5%；25Q1归母净利润为73.7亿元，同比+2.2%；24Q4+25Q1归母净利润同比-9.9%。个股方面，汾酒/水井坊24Q4+25Q1营收同比

+3.2%/+3.9%，归母净利润同比+3.7%/-6.1%。25Q1酒鬼和舍得同比大幅下滑。3）区域酒—古井、今世缘和金徽酒势强：区域酒企24年营收为835.1亿元，同比+1.3%；24Q4营收同比-10.9%；25Q1营收为313.7亿元，同比-12.0%；24Q4+25Q1营收同比

-11.7%。区域酒企24年归母净利润为202.6亿元，同比-9.5%，24Q4归母净利润同比

-97.3%；25Q1归母净利润为93.9亿元，同比-18.7%；24Q4+25Q1归母净利润同比-31.7%。个股方面，古井/今世缘/金徽酒24Q4+25Q1营收同比分别

+8.5%/+4.6%/+12.3%，归母净利润同比分别+9.1%/-3.1%/+4.2%。25Q1迎驾和洋河等酒企同比明显下滑。

结构升级放缓+费投竞争激烈，净利率略下行。当下不少酒企为抢夺份额，适度增投销售费用，不同于以往年份酒企利润增速普遍高于收入增速，25年不少酒企预计利润增速

低于收入增速。1）毛利率承压：虽板块整体毛利率微升但不少酒企毛利率下降，白酒板块24年毛利率为81.9%，同比+0.7pct，24Q4毛利率同比+0.7pct；25Q1毛利率为81.6%，同比+0.3pct。分价格带看，24年高端/次高端/区域酒毛利率同比+0.5/-0.7/-

0.5pct，25Q1高端/次高端/区域酒毛利率同比-0.7/+1.2/-0.3pct。个股方面，25Q1毛利率仅2家次高端酒企（汾酒、水井坊）和