目 录
TOC\o1-2\h\z\u一、食品饮料行业：白酒剧烈分化，大众走出底部 4
（一）白酒板块：行业底部显现，结构剧烈分化，龙头攻城掠地 4
（二）大众品板块：乳业、啤酒走出底部，零食、饮料表现亮眼 16
二、投资建议：重视内需修复，先锐度，再厚度 28
三、风险提示 28
图表目录
图表1 白酒板块收入及业绩增速 4
图表2 白酒板块回款及其增速 4
图表3 白酒板块公司2024A、2025Q1收入及归母净利润情况（单位:亿元） 4
图表4 白酒板块24Q4+25Q1合并的营收、回款及业绩增速（单位：亿元） 5
图表5 白酒板块公司24A、25Q1分季度收入利润增速 6
图表6 白酒上市公司24年量价增长情况 8
图表7 白酒板块公司现金回款及其变动（单位：亿元） 8
图表8 白酒板块公司应收票据+应收款项融资及其变动（单位：亿元） 9
图表9 白酒板块公司季度末合同负债和预收账款及其变动（单位：亿元） 10
图表10 白酒板块公司经营现金流净额及其变动（单位：亿元） 11
图表11 白酒板块公司单季度毛利率及其变动 12
图表12 白酒板块公司单季度税金及附加率及其变动 13
图表13 白酒板块公司单季度销售费用率管理费用率 14
图表14 白酒板块公司单季度净利率及其变动 15
图表15 主要酒企2024年分红率统计 16
图表16 主要酒企股息率TTM统计 16
图表17 大众品板块25Q1营收/业绩同比+2.4%/-5.5% 16
图表18 大众品细分子板块营收表现分化 16
图表19 大众品大部分主要原材料成本延续下行 17
图表20 大众品板块公司2024A、2025Q1收入及归母净利润情况（单位：亿元） 18
图表21 大众品板块公司单季度收入及归母净利润情况（单位:亿元） 19
图表22 大众品板块公司24Q4+25Q1收入及归母净利润情况（单位：亿元） 20
图表23 大众品板块公司分季度现金回款/营业收入 21
图表24 大众品板块公司分季度存货情况分析（单位：百万元） 22
图表25 大众品板块公司分季度经营性现金流/净利润 23
图表26 大众品板块公司分季度毛利率情况 24
图表27 大众品板块公司分季度销售费用率 25
图表28 大众品板块公司分季度管理费用率 26
图表29 大众品板块公司净利率 27
图表30 国内重点标的估值表 29
图表31 SW食品饮料行业历史PE-band 30
图表32 SW食品饮料行业PB-band 30
一、食品饮料行业：白酒剧烈分化，大众走出底部
（一）白酒板块：行业底部显现，结构剧烈分化，龙头攻城掠地
行业整体：24Q4降速出清，25Q1高基数下保持正增长，结构剧烈分化
全年定调降速纾压，强化费投改善渠道利润，行业底部显现。24年酒企全年营收/归母净利润分别为4417.7亿元/1668.2亿元，分别同增7.7%/7.6%。单Q4营收/归母净利润分别为1020.5亿元/350.7亿元，同增1.4%/-3.2%，全年增速收窄，Q4收入端降速出清，费投加大拖累利润致同比下滑。主要系白酒需求整体走弱，市场消费信心不足，叠加行业竞争加剧，四季度整体降速纾压，降低基数，保障春节良性经营。
Q1探底企稳，高基数下仍实现正增长，结构剧烈分化，龙头攻池掠地。25Q1行业步入深度调整，高基数下多数酒企增长大幅降速。上市酒企整体实现营收1533.6亿元，同增1.8%，归母净利润634.1亿元，同增2.3%。行业压力已从渠道端传导至报
表，白酒内部剧烈分化，多数酒企Q1主动调整经营策略，放缓回款速度，龙头品牌底蕴深厚，叠加营销能力不断提升，持续攻城掠地，抢占市场份额。
回款表现较好，行业步入筑底期。25Q1回款同增15.3%，增速显著高于营收/利润，头部酒企收缩票据使用权限，聚焦良性现金流。结合24Q4+25Q1合并看，白酒上市公司实现营收2554.2亿元，同增1.6%，归母净利润984.8亿元，同增0.3%，销售回款2749.4亿元，同增4.1%，行业承压背景下持续降速纾压，行业进入筑底期。
图表1 白酒板块收入及业绩增速 图表2 白酒板块回款及其增速
1,800
1,600
1,400
1,200
1,000
800
600
400
200
0
资料来源：W资料来源：W营业总收入（亿元） 归母净利润（亿元）收入同比 归母净利润同比
资料来源：W
资料来源：W
50%
40%
30%
20%
10%
0%
-10%
1,800
1,600
1,400
1,2