敬请参阅最后一页特别声明当美国衰退逐渐成为共识后，其关税通胀存在高估的可能。
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尤其是当前和2018年在多个维度已不存在可比性：关税带来了明显的金融通缩（压低盈利预期、侵蚀估值水平、引发去杠杆化以及信贷条件紧缩），且陡增的关税很难由任何一方独自承担（出口商、进口商、消费者）。
图表1：关注关税进一步带来的金融通缩效应
4
3
2
1
0
-1
-2
-3
信用条件 权益估值 安全资产
融资渠道 波动率 OFR金融压力指数
来源：OFR，
图表2：截止4月25日关税收入为162亿美元，预估全月共计168-170亿美元
2024.04168*
2024.04
168*
2022.07-2024.10
2018.04-2020.03 83.3
66.9
2010.01-2018.03
35.5
160
140
120
100
80
60
40
20
2010-012010-072011-01
2010-01
2010-07
2011-01
2011-07
2012-01
2012-07
2013-01
2013-07
2014-01
2014-07
2015-01
2015-07
2016-01
2016-07
2017-01
2017-07
2018-01
2018-07
2019-01
2019-07
2020-01
2020-07
2021-01
2021-07
2022-01
2022-07
2023-01
2023-07
2024-01
2024-07
2025-01
美国月度关税收入(亿美元)
来源：CensusBureau，（数据截止4月27日，4月28日-4月30日数据为预估）
美国关税通胀的走势，本质是由美国居民、美国企业、美国政府、非美企业以及金融市场的多方动态博弈所决定。关税是需求冲击的紧缩性政策：既可以看作是一场财政紧缩（美国私人部门承担了关税），也可以看作是一场货币紧缩
（非美私人部门承担了关税）。
截至目前而言，广泛的关税冲击对全球风险偏好变化的通货紧缩影响远比关税本身的通胀影响要严重得多。
回到美国经济的视角，当前供需两端都面临着“涨价约束”。居民部门的提前消费意味着他们对于潜在的涨价将会更为敏感，可能选择短期内减少消费而非承担更多价格；企业部门在需求走弱的情况下，更有可能用延缓（小幅高频）的定价策略应对关税压力。两者的互相循环，叠加衰退预期的加剧，美国关税通胀的短期冲击存在高估的可能。
首先是需求侧的消费前置和消费信心的下降将带来消费的进一步放缓。
敬请参阅最后一页特别声明这既包括了商品消费的走弱，又包括了服务消费的自然下行。美国耐用品的前置消费早在去年11月就已发生，甚至早于消费者信心指数的向下拐点，回头来看，当时的消费数据已经包含了部分关税预期。
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在当前消费者信心预期跌破数年来低点的情况下，美国消费难以明显改善；尽管囤货和提前购买的行为不具备持续性，但会增加居民部门对未来价格的敏感程度，短期减少非必需品购买而拒绝承担更多的涨价可能成为新的消费策略。
图表3：去年11月开始美国商品消费的前置已经发生
2200
2023.10-2024.10趋势水平
2023.10-2024.10
趋势水平
2100
2050
2000
1950
实际耐用品消费支出(十亿美元)
来源：WIND，
图表4：消费者信心预期均是2014年以来最低水平
100 120
9011
90
11
10
80
90
70
80
谘商会预期此前低点
65.6(2022.08)
60
密歇根预期此前低点
70
60
50 47.5(2022.08)
50
0
2014-042014-102015-042015-10
2014-04
2014-10
2015-04
2015-10
2016-04
2016-10
2017-04
2017-10
2018-04
2018-10
2019-04
2019-10
2020-04
2020-10
2021-04
2021-10
2022-04
2022-10
2023-04
2023-10
2024-04
2024-10
2025-04
密歇根大学消费者信心指数 谘商会消费者信心指数(右)
来源：，
3月美国汽车消费在消费信心疲软且车贷利率高企的背景下录得了4年来新高，反映了对于即将征收汽车关税的规避和敏感的需求弹性，未来的需求将不可避免的快速回落。
图表5：美国汽车消费的提前消费将大量透支未来需求
20 9?
18 8?
16 7?
14 6?
12 5?
10 4?
2014-032014-082015-012015-062