对赌协议和业绩承诺问题研究的理论基础与文献综述

（一）理论基础

1.信息不对称理论

在经济活动中，同一行为不同角度的两方会存在对信息掌握程度不同的问题。这种不对称可以概括为两方面：一是信息的充分性，包括信息的来源、获取时间、获取数量以及信息质量方面；二是获取信息能力的不同导致的信息不对称。所以说，信息充分且准确就是优势，反之处于劣势。正是因为并购双方存在信息不对称，即对于被并购公司经营管理、盈利发展、市场竞争等多方面，被并购方比并购方掌握更多的信息，因此可能造成：

逆向选择

当信息不对称存在于交易发生前，由于交易双方所拥有的信息量不同，其中一方比另一方多了某些关键信息，利用自身信息优势给出不合理的交易价格，在对方不知情接受的情况下损害对方利益，这就是不合理的逆向选择。

道德风险

当事件发生后存在信息不对称时，由于交易其中一方信息的缺乏无法知悉另一方的动向，另一方趁机做出谋求自身利益而损害对方的行为，这也是机会主义的表现。或者当一方所能获得的收益大于损害他人利益的风险时，做出损人利己的行为。

本文认为业绩承诺在此次并购中有效缩小交易双方信息不对称，减少中粮地产的并购风险。

2.信号传递理论

在信息不对称理论的基础上，通过某种手段在彼此之间传递信息会有利于市场经济运行。因为投资者所做的投资决策都是根据其接触或者了解到的相关信息，即便是在同一市场，也存在因信息掌握的不同在交易中产生逆向选择，不利于市场的运行，所以，信息强势方应该积极地通过市场传递出信号，使信息弱势方及时接收，避免市场信息不对称。一般来说，信息强势方更倾向对有关主体释放利好信号，增进对信息强势方日后发展的信心，使信息弱势方做出符合强势方预期的行为。通常来说，公司可以通过宣告利润、股利以及融资三种方式向外部信息使用者进行信号传递。但目前我国经济市场还不太成熟，信号传递的效用有限，仍然无法避免一些与市场发展规律不符的现象的出现，比如连续分红派息的公司业绩不尽人意，而高股票股利政策的公司蒸蒸日上。

3.激励理论

在公司管理中，通过一系列奖惩措施与规范要求来激发、引导、保持与约束组织成员的行为称为激励。激励的目的是将公司发展与员工个人发展结合起来，鼓励员工寻求个人发展，发挥主观能动性，在此过程中实现公司的良好发展。

激励理论包括内容激励、过程激励、行为后果以及综合激励理论，内容激励就是通过满足员工的需求，从物质层面来激发其工作的积极性，过程激励是在目标设定到实施行动的过程，以完成目标的满足感激发员工更加有动力，行为后果是以员工行为后的奖励达到激励效果，综合激励理论是综合以上各种方式，将内外激励因素都考虑在内的系统性描述，因此更为客观全面，更具代表性。

4.不完全契约理论

契约是缔约各方为了某种目的而达成预期能在将来实现的承诺，不仅具有约束力，还有相关利益的划分与责任的认定。完全契约是指契约内容可以预见所有可能出现的情况，各方自愿遵守各项条款，在发生意见不统一时，第三方可以决定采取强制执行。但是现实中符合完全契约的情况几乎不存在，缔约各方在订立契约时，无法预料其内容中所有可能的情况，无法达成完全一致的意见，也因此契约本身是不完全的。这种不完全性表现在三个方面：一是交易双方对公司未来发展预测的不确定，二是即便预测确定，双方也无法很好的将预测情况表述清楚并在相关内容上达成一致，三是在前两者可实现的基础上，当双方发生契约内容纠纷时，第三方无法理解或核实这些约定，而导致双方执行的合同行为得不到第三方支持。

（二）文献综述

本文研究的并购协议中业绩补偿承诺条款，更多起到一种盈利预测作用，它一般不会在并购交易的协议签订过程中直接出现，而是给予业绩承诺的同时还有未完成条款时要求的相关补偿事项。而根据前文中的相关介绍，本文认为业绩承诺的本质是一种估值调整体系，它的出现作为一种调节交易过程中信息不对称现象的工具，能高质量地评估标的资产价值，使交易价格趋于合理公允。其实，国外并无业绩承诺的说法，他们称之为对赌协议，学者们也主要从期权方面入手研究对赌协议。近年来，国内对业绩承诺的研究主要涉及实施动因、实施效果、会计处理、法律效力、风险特征等方面，这些方面的研究也都以现有的实践经验来评价并购活动中业绩承诺条款的设计。

1.业绩承诺补偿的内涵及动因研究

内涵

业绩承诺的本质就是一种特殊形式的对赌协议。指并购方和转让方双方共同达成的一种约定，旨在有效率地完成并购交易，通常是在未来的三到五年内，即承诺期内，被并购方的原股东对本公司的经营业绩向主并方做出一定的承诺。目前已有的文献对对赌协议的研究多集中于投资角度，而进一步的研究可能也会将其推广到期权角度。

Lukasetal.（2012）认为业绩承诺是一项期权，且具有金融属性。能够有效协调并购双方的估值差异，是被并购方对未来的一种积极承诺以及并购方的合理预