目 录
1、2024年行业回顾：用电需求修复，供给结构分化 5
、市场表现：公用事业表现居中，水电避险属性凸显 5
、电力需求：全行业用电量增速高于GDP增速，度电产值下降 6
、电力供给：风光比例持续提高，电力投资有序推进 7
2、火电：现货煤价回落，关注行业盈利弹性 10
、2025年1-2月电力需求平淡，2025-2026或将迎来煤电投产小高峰 10
、煤价回落，关注煤电企业盈利弹性 11
3、水电：低利率环境下稳定盈利品种具备配置价值 14
、2025年一季度来水偏丰，全年或呈ENSO中性 14
、板块回调充分，低利率环境下稳定盈利品种具备配置价值 15
4、核电：极端场景下盈利仍有韧性，兼具成长与红利属性 18
、极端场景下，上游成本与下游电价变动对行业的影响整体可控 18
、核电核准常态化，中期成长确定，远期分红可期 22
5、绿电：2024年全国风光资源不佳，绿证市场有望持续完善 24
、2024年全国自然资源不佳导致风光利用小时数同比减少 24
、绿证市场机制有望持续完善，合理体现绿色电力环境价值 24
、供给：绿证补发带来的供给冲击将于2025年底结束 24
、需求：高耗能行业绿电消费要求有望提振绿证消费 26
、绿证市场展望：2025年仍或处于绿证市场机制完善的阵痛 27
6、电网设备：国内总量高增、结构分化，海外市场景气延续 29
、国内市场：输变电稳健推进，特高压进度偏慢，电表招标保持平稳 29
、海外市场：需求稳健增长，变压器、高压开关出口高增 30
7、受益标的：重视盈利稳定品种、央国企资产注入重组机会 32
8、风险提示 33
图表目录
图1：2025年内公用事业板块累计下跌4.5% 5
图2：水电板块表现出较强的避险属性 5
图3：二、三产业对单季度GDP总额贡献度超90% 6
图4：2024年第二产业用电量占比64.9%（亿千瓦时） 6
图5：2024年全行业用电量增速高于GDP增速，度电产值下降（元/千瓦时） 6
图6：近年来我国新能源装机容量快速提升（GW） 7
图7：截至2025Q1，我国并网新能源装机占比43.2% 7
图8：2024年各电源出力呈季节波动特性（小时） 7
图9：2024年电源利用小时数变动方向存在差异（小时） 7
图10：新能源发电量逐年提升（万亿千瓦时） 8
图11：2024年我国新能源发电量占比14.4% 8
图12：2024年电源投资1.17万亿元，同比增长20.8% 8
图13：2024年电源投资中新能源占比64.6% 8
图14：2025年一季度电网投资完成额766亿元，同比增长14.7% 9
图15：2025年1-2月全社会用电量累计1.56万亿千瓦时 10
请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明图16：2025年1-2月火电利用小时数691小时 10
请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明
图17：2024H1全国核准煤电装机约1034.2万千瓦 10
图18：十四五期间核准的煤电机组主要位于中东部地区 10
图19：2021年煤价大幅上涨，2022年起逐渐回落 11
图20：2023年火电行业全面实现扭亏，2025年一季度业绩持续增长 11
图21：火电行业盈利能力持续修复 12
图22：2023年供电煤耗出现反弹，2024年供电煤耗同比微降（克/千瓦时） 12
图23：2025Q1三峡水库入库流量均值0.71万立方米/秒（万立方米/秒） 14
图24：截至2025年一季度末，三峡水库水位162.08米（米） 14
图25：2025Q1长江电力水电发电量同比增长9.4% 15
图26：2025Q1华能水电水电发电量同比增长30.5% 15
图27：IRI预计2025年全年ENSO中性概率较大 15
图28：水电指数较2024年内高点已回撤7.4%，期间最大回撤15.6% 16
图29：2018-2023年水电行业利润维持小幅波动 16
图30：2014-2024年水电行业分红金额连续11年正增长 16
图31：2018-2024年，多数时间水电股息率与国债到期收益率表现出较强的相关性 17
图32：2024H1水电股息率与国债收益率净息差开始走阔，水电价值凸显 17
图33：2024年中国广核核燃料成本占营业