业绩表现：行业营收降速释放压力，盈利能力保持稳健
从报表业绩来看，24年CS白酒板块收入/归母净利/扣非净利同比+8%/+8%/+8%，板块营收虽有降速，但整体保持稳健增长，盈利能力保持稳健。2024年CS白酒板块（下同，所有板块均采用中信行业分类）实现收入/归母/扣非净利4419.4/1668.5/1666.3亿元（同比
+7.7%/+7.6%/+8.1%），其中24Q4收入/归母/扣非净利1021.1/350.8/354.3亿元（同比
+1.4%/-3.1%/-0.9%），四季度报表端风险加速释放。24年白酒板块整体受外部环境冲击，但营收依然保持稳健增长，盈利能力保持稳定。
25Q1春节旺季白酒动销环比略有升温，行业仍以健康、长期为核心，推动板块25Q1实现收入/归母/扣非净利1534.0/634.1/633.5亿元，同比+1.8%/+2.3%/+2.4%，龙头酒企基本顺利完成开门红目标。白酒上市公司25Q1实现营收1534.0亿元（同比+1.8%），收入增速环比略有提速，主因春节为我国传统节日，居民返乡热情高，礼赠需求刚性，宴席需求保持稳定，白酒春节期间消费环比24年中秋国庆呈现复苏态势，支撑板块实现收入保持增长。
25Q1归母净利为634.1亿元（同比+2.3%），扣非净利为633.5亿元（同比+2.4%），盈利能力稳中略升。
24年至今整体消费复苏偏弱，商务宴请等消费场景复苏偏缓慢，自24年下半年开始行业收入同比显著降速。春节白酒行业整体表现平淡，板块持续分化，但环比中秋国庆显著改善，压力逐步去化。分场景看，受外部环境影响，行业商务宴请/高端礼赠仍有一定压力，自饮场景表现稳健，大众宴席预定较旺，春节后喜宴等在低基数上有所回补。分价位看，80-200元价位仍表现出相对韧性，整体表现靠前。
同时，我们观察到龙头正积极调整经营节奏，25年全年基调以健康稳健为主，供给端更为谨慎，但受弱需求和竞争加剧因素影响，预计导致25年上半年报表端仍有一定压力。今年春节酒企市场运作更加健康，费用投放力度整体强于去年，渠道打款发货也更为谨慎，当前行业库存、价盘均较为稳健。整体看，行业压力正逐步去化，后续随外部刺激政策逐步落地，期待行业复苏进程边际加快。
图表1：白酒行业营业收入及同比增速情况 图表2：白酒行业扣非净利润及同比增速情况
5,000
4,500
4,000
3,500
3,000
2,500
2,000
1,500
1,000
500
0
30%
营业收入（亿元）YOY
营业收入（亿元）
YOY
20%
15%
10%
5%
25Q10%
25Q1
1,800
1,600
1,400
1,200
1,000
800
600
400
200
0
50%
扣非净利润（亿元）YOY
扣非净利润（亿元）
YOY
40%
35%
30%
25%
20%
15%
10%
5%
25Q10%
25Q1
免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。
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， ，
图表3：白酒行业营业收入单季度同比增速 图表4：白酒行业扣非净利润单季度同比增速
25%
20%
15%
10%
30%
CS白酒-扣非净利润同比增速
20%
15%
10%
5%
CS白酒-营业收入同比增速
5%
-5%
20Q120Q220Q3
20Q1
20Q2
20Q3
20Q4
21Q1
21Q2
21Q3
21Q4
22Q1
22Q2
22Q3
22Q4
23Q1
23Q2
23Q3
23Q4
24Q1
24Q2
24Q3
24Q4
25Q1
20Q1
20Q2
20Q3
20Q4
21Q1
21Q2
21Q3
21Q4
22Q1
22Q2
22Q3
22Q4
23Q1
23Q2
23Q3
23Q4
24Q1
24Q2
24Q3
24Q4
25Q1
Wind，华泰研究
Wind，华泰研究
Wind，华泰研究
资料来源：资料来源：龙头引领产品及渠道结构优化（24年毛利率同比+0.7pct），费用投放更加精准费用率保持稳定（24年期间费用率同比-0.1pct），白酒板块盈利能力保持稳定（扣非净利率同比
资料来源：
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+0.2pct）。24年酒企以龙头为引领，产品及渠道结构优化仍有延续，支撑24年板块毛利率同比+0.7pct至81.2%。24年期间费用率为14.6%（同比-0.1pct），主要系酒企费用投放更加有的放矢、费用管控更加注重精准高效而非价格战、红包战，费用率保持稳定。最终24年扣非净利率同比+0.2pct至37.7%。24Q4