摘要
股指期货作为金融市场最重要的系统性风险管理工具，对金融市场的发
展影响深远。股指期货在我国成立时间相对较短，发展也并非一帆风顺，2015
年股指异常波动期间股指期货暴跌，股指期货市场的日成交额远大于沪深两
市的成交额，期指深幅贴水达900点，这在我国股指期货市场是前所未有的。
中金所通过提高保证金、手续费以及降低持仓仓位限制了股指期货的正常交
易，现在股指期货的高成本和低交易量已不能满足大型机构的套期保值的需
求，可以说股指期货目前在我国已名不副实。金融学者、交易参与者以及监
管层等都重新思考我国股指期货的未来发展，股指期货的未来到底怎么放开
值得大家深思。通过阅读本文可以了解到，与正常的股指期货上升和下降阶
段相比，2015年金融市场异常波动时股指期货到底对现货市场的影响有多大。
本文研究意义，就是要让更多的股指期货市场相关者正确认识我国股指期货
异常波动与现货市场之间的关系，还可以给我国股指期货监管层政策制定一
些参考，从而有利于建立更加成熟稳定的股指期货市场。
基于此背景及意义，本文研究内容就是通过实证研究对比分析2015年股
指期货异常波动阶段与正常上升和下降阶段，检验我国股指期货极端异常波
动下降阶段股指期货对现货市场的价格发现能力、领先滞后指标、冲击力和
贡献度。本文包含包括绪论、文献综述与相关理论、研究假设和研究设计、
实证分析、结论与建议五部分。
本文研究思路与方法，本文按照指数异常波动的定义，即股指期货指数
波动出现暴涨暴跌，由于2015年股指期货的波幅远超过以往水平，且当时股
指期货持仓成交比大于20倍、波动率高于均值水平、成交额大于现货市场以
及巨幅深贴水等原因，故本文选取2015年6月15日至2015年9月2日1分
钟高频数据作为股指期货异动下降阶段进行研究，并把2014年11月21日至
2015年6月12日作为正常上升阶段，同时选取了2011年7月21日至2012
年12月3日作为正常下降阶段，本文将股指期货正常上升和下降阶段与异动
下降阶段对照研究。研究方法综合了研究两列时间序列关系的方法，包括ADF
平稳性检验、Johansen协整检验、向量自回归模型（VAR）、误差修正模型
（VECM）、格兰杰因果检验、互相关分析、脉冲响应函数及方差分解等。
本文研究结论：第一，相比股指期货正常的上升和下降阶段，股指期货
异常波动阶段对现货市场的价格发现能力更强；第二，异常波动下降阶段股
指期货市场领先现货市场2分钟，与正常上升阶段同步，但比正常下降阶段
快1分钟，侧面表明在异动下降阶段股指期货对信息的反映速度比正常下降
阶段快；第三，相比正常上升和下降阶段，异常波动下降阶段股指期货对现
货市场冲击力变大，对现货市场价格的贡献度也变大，表明异动下降阶段股
指期货的价格发现能力变强。
本文主要创新点包括，首先，本文研究角度创新，研究了我国股指异常
波动期间的价格发现能力及相关影响，对我国股指期货市场的发展具有理论
价值和实际意义；其次，分阶段研究，本文分为股指期货异常波动下降阶段、
正常上升阶段和下降阶段来对比研究我国股指期货异常波动对现货市场价格
的发现能力、领先滞后分钟数、冲击力和贡献度，其它论文是没有这么具体
的研究过异常波动下降阶段的两市联动效应；最后，本文使用了1分钟高频
数据进行了研究，更能具体体现两市领先滞后分钟数，以及两市的微观联系。
通过本文的实证研究与结论原因分析，文章结尾给出了对股指期货监管
层的政策建议，第一，完善股指期货法律法规体系建设；第二降低股指期货
门槛，提高流动性；第三，优化投资者结构，引导投资者理性参与；第四，
完善监控指标，严格控制风险。
关键词：股指异常波动，价格发现，领先滞后，冲击和贡献度，高频数
据
Abstract
Stockindexfutures,asthemostimportantsystemicriskmanagementtoolin
financialmarket,havefar-reachinginfluenceonthedevelopmentoffinancial
market.Stockindexfutur