证券研究报告
笼中起舞，波段取胜
——信用债中期策略
2025年5月19日
01中期策略核心观点
02中长期视角市场判断
03中长期因子探讨
04信用策略复盘与展望
05信用债波段如何操作？
目录06科创绿色债的特殊视角
CONTENTS07中资美元债怎么看？
08金融债：兼具波段交易性和防御配置性
09城投债：短端下沉+波段增收
10产业债：景气为纲择券，利差为刃增盈
11风险提示2
01中期策略核心观点
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中期策略观点：笼中起舞，波段取胜
?当前的信用债市场，票息保护不足，配置者少，择时者众。“笼中起舞”隐喻着如下三种牢笼困境：
1、低收益环境的牢笼之中：机构从赚实体企业的钱，愈发转向赚交易对手的钱，势必难度加大。传统来讲，市场更多关注利
率债的波段，但由于信用品种的票息优势，公募、保险等机构也愈发倾向于找寻信用债自身的中线波段交易策略（季度维度），
在更大的波幅策略中获取优势。
2、信用风险已被关入牢笼之中：政策和基本面的博弈，是当前固收研究的核心问题，而政策面影响＞基本面影响，对于信用
研究则更为现实。23年9月的一纸35号文，让信用风险被关入政策面的牢笼之中，至今未出。这一环境之下，信用债市场从去
年630开始，对于违约因子的定价愈发弱化，违约风险更多被流动性风险、估值波动风险因子替代。
3、波段交易的牢笼之中：在一系列多空因素交织之下，未来的信用债市场，更像在牢笼困境之中，有波段，但相较于历史的
波段注定更窄幅，也更需要精细化的技巧抓住波段。
?票息这么低，信用债的价值在哪里？
1、现在其实广谱票息都很低，信用债相对其他品种负Carry的问题更小一点。但有其独特的波段交易思路。
2、纯粹博弈久期容易出错，特定时点一定要有回归票息策略的准备。
3、未来仍然处于短期政策面对冲与长期基本面弱化的博弈进程之中，年内波段交易机会仍存，近期仍需高度关注。
?综上，未来在低利率环境之下，更需要重视窄幅空间内的波段，“笼中起舞，波段取胜”。
?风险提示：数据统计口径存在差异，历史数据无法代表未来，政策发生重大变化可能导致策略失效。4
下半年投资收益源自哪里？
?二八定律下的债券市场：
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