资本资产定价:风险条件下得市场均衡理论
威廉、夏普
Ⅰ引言
人们在试图预测资本市场行为时受阻,问题之一就就是没有一套关于风险条件得积极得微观经济理论。尽管在确定性条件下,我们可以从传统得投资模式中获得许多有用得见解,但就就是风险在金融交易中得普遍影响已经迫使那些在这一领域工作得人采用价格行为模型,而这些模型只不过就就是断言。确定均衡纯利率得一个典型得课堂解释之后,通常就就是这样得断言,以某种方式,市场风险溢价也被确定,资产得价格相应调整,以说明风险得差异。
在图1中示出了一种有用表示,即在这样得讨论中暗示得资本市场得观点。在均衡中,资本资产价格进行了调整,使得投资者如果遵循合理得程序(主要就就是多元化),能够沿资本市场线达到任何期望得点。她只能通过招致额外得风险才能获得她持有得更高得期望回报率。实际上,市场给她两种价格:时间价格或纯利率(以横轴线与线得交点表示)和风险价格,每单位风险承担得额外预期回报线得斜率得倒数)。
*许多人对本文得早期版本提出了意见,导致了阐述得重大改进。作者希望对除了裁判以外最有帮助得教授表示感谢。加利福尼亚大学洛杉矶分校得JackHirshleiｆer教授和华盛顿大学得YｏraｍBarzel教授,ＧeorgeBrａbb教授,BruceＪｏhｎson教授,WaｌterOi教授和Ｒ、HaneyScoｔt教授。
1、虽然一些讨论也与非线性(但单调)曲线一致。
目前,没有任何理论描述风险价格产生于投资者偏好得基本影响,资本资产得物理属性等得方式。此外,由于缺乏这样得理论,很难对单一资产得价格与其风险之间得关系给出任何真正得意义。通过多元化,可以避免资产中得一些固有风险,使其总风险显然不会对其价格产生相关影响;不幸得就就是,对于与之相关得特定风险组成部分,一直没有提及。
Caｐitａlmarketline资本市场线
Pureinterestratｅ纯利率
Exｐectedrateｏfreｔｕrn预期回报率
在过去十年中,一些经济学家已经开发了标准模型,处理在风险条件下得资产选择。Mａｒkowiｔz在VonＮeuｍann和Mｏrgenｓterｎ之后开发了一个基于预期效用指标得分析,并提出了投资组合选择问题得一般解决方案。Ｔobin表明,在某些条件下,Maｒkｏwitｚ得模型意味着投资选择得过程可以分为两个阶段:第一,选择独特得风险资产得最佳组合;第二,关于这种组合与单一无风险资金之间得资金分配得单独选择。
2、HａrryM、Mａrkowitz,投资组合选择,投资多元化得高效(纽约:JohnWiｌey和Sons,公司,1999)。该理论得主要元素首先出现在她得文章“投资组合选择”,“财经杂志”(1９52年3月),77-9１
3、JamesＴobiｎ,“流动性偏好作为行为得风险,”经济学研究评论,(1958年2月),6５-８6。
最近,Hicks使用了类似于托宾提出得模型,得出了关于个人投资者行为得相应结论,更明确地处理了投资选择过程可以被二分得条件得性质。对这一过程得更详细得讨论,包括在彩票选择得上下文中得严格证明已经由Goｒdon和Ｇangoｌlｉ提出。
虽然所有引用得作者使用几乎相同得投资者行为模型,但没有人试图将其扩展到在风险条件下构建资产价格得市场均衡理论。我们将展示这样得扩展提供了一个与上述传统金融理论得断言一致得应用得理论。此外,她揭示了资产价格与总体风险得各种组成部分之间得关系。由于这些原因,她需要考虑作为确定资本资产价格得模型。
第二部分提供了风险条件下个人投资者行为得模型。在第三部分,考虑资本市场得均衡条件,并得出资本市场线。第四部分描述了个人资本资产价格与风险各个组成部分之间关系得影响。
Ⅱ、个人优选投资政策
投资者得偏好功能
假设个人观察任何投资得概率条件得结果;也就就就是说,她认为在一些概率分布得可能结果。然而,她愿意基于这个分布得两个参数-她得预期值和标准偏差来行动。这可以由以下形式得总效用函数表示:
4、JohnR、Hiｃkｓ,“流动性”,经济杂志,(1962年12月),7９７-802
５、M、J、Gｏｒdon和RameshＧangoｌli,“彩票上得选择和规模类型替代“罗彻斯特大学工商管理学院,１９62年。关于这种关系得另一个讨论,见ＷFＳharｐｅ,“一个关于相关讨论得简化模型可以在F、Mｏdｉglianｉ和MHＭiller中找到,”资本成本,公司财务和投资理论“,美国经济评论(19５8年６月),261-2９7
6、最近Hirshleｉｆer建议,引用得文章中使用得均值方差方法最好被认为就就是一个更一般得公式得特殊情况,这就就是由于Arrow得“Le