电力
行
业
研电力水电商业模式稳定，低利率时代价值凸显
究
2025年05月31日
——行业投资策略
投资评级：看好（维持）
行业走势图
?收入：来水情况短期存在波动，市场化电价影响有限
电力沪深300（1）上网电量受到装机容量与来水影响。常规水电装机增长空间有限；新能源
29%
行19%有望打造水电企业第二增长曲线。2023下半年起来水转丰，主要水库蓄水至历
业
投10%史较高水位，短期内水电利用小时数具备支撑；同时，随着各流域梯级电站开发
资0%逐渐完备，利用大型调节水库的调节能力以及梯级水库联合调度的协同优势，水
策
略-10%能利用率有望持续提高。（2）上网电价可分为非市场化电价与市场电价。非市场
-19%化电价短期内较为稳定。2025年市场化电价回落对水电企业影响相对有限，水
2024-052024-092025-01
数据：聚源电大省四川、云南省内电力需求有望为省内市场化电价提供支撑。整体来看，多
数省份水电收入端仍具备较强的稳定性。
相关研究报告?成本：资产负债率改善，固定资产折旧陆续到期，营业成本逐年下降
（1）折旧在营业总成本中约占40%，而电站实际使用寿命或远高于其折旧年限。
《高耗能行业绿电消纳要求有望提振
挡水建筑折旧年限约50年，机器设备折旧年限约20年；2023年前后三峡电站
绿电环境价值—行业投资策略》
9#-26#机组机器设备将陆续折旧到期，有望释放利润约21.23亿元。（2）财务费
-2025.5.18
用约占水电营业总成本的20%。水电企业现金流充沛，随着电站建设期贷款逐
《电力供需转向宽松，重视盈利稳定
品种—电力行业2025中期投资策略》渐偿还完毕，企业资产负债率有望逐步改善；同时，2014年至今1年期LPR经
开
源-2025.5.7历多轮下调，水电企业债务成本边际改善。随着水电项目运营时间变长，营业成
证《电力供需转向宽松，重视盈利稳定本将逐渐下降，陆续释放利润空间，水电资产是时间的朋友。
券
品种—行业投资策略》-2025.5.6?投资价值：大水电资源稀缺，现金分红稳定
证
券重视股东回报，现金分红持续稳健增长，水电资产“类债券”属性逐渐强化。
研2013-2017年，利润增长和股利支付率提升共振，推动第一轮行业分红增长；
究
报2017-2023年，股利支付率提升主导第二轮分红增长；2024年来水持续好转，水
告
电行业全年实现归母净利润563.21亿元，同比增长17.3%；现金分红347.81亿
元，同比增长12.6%，股利支付率61.8%。水电板块穿越周期，强化公用事业属
性。2006-2008年、2015-2016年两轮大级别市场周期中，水电板块都表现出较
强的相关性；2017-2018年水电板块与市场周期的相关性减弱；2019年至今的本