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证券研究报告
一、结售汇：4月货物净结汇上升至同期高位 6
二、套利交易回报率：人民币大幅升值，中美利差走扩 11
三、SDR主要经济体跟踪 14
（一）中国：4月失业率环比继续回落 15
（二）美国：4月份通胀数据继续降温，PPI超预期回落 18
（三）欧洲：英国一季度GDP增速放缓，失业率小幅上升 23
（四）日本：25Q1GDP增速回升，4月PPI增速边际回落 25
四、风险提示 27
图表索引
图1：银行自身净结汇（亿元） 7
图2：银行代客净结汇（亿元） 7
图3：银行代客净结汇:货物贸易（亿元） 8
图4：银行代客净结汇:服务贸易（亿元） 8
图5：银行代客净结汇:资本与金融项目（亿元） 9
图6：远期净结汇:签约额（亿元） 9
图7：远期结售汇:累计未到期额（亿元） 10
图8：银行代客结汇率 10
图9：银行代客售汇率 10
图10：离岸人民币涨幅 12
图11：中美利差（中国-美国） 12
图12：测算过去一年美债实际收益率 12
图13：FedWatch（2025/5/9） 13
图14：FedWatch（2025/5/16） 13
图15：中债国债到期收益率（%） 15
图16：中债国开债到期收益率（%） 16
图17：地方政府债到期收益率（AAA，%） 16
图18：地方政府债到期收益率（AAA-，%） 16
图19：SDR兑人民币汇率 17
图20：离岸人民币规模：中国香港（万亿元） 17
图21：中国GDP同比增速（%） 17
图22：中国通胀跟踪（%） 17
图23：中国失业率跟踪（%） 17
图24：中国PMI跟踪 17
图25：美国国债收益率（%） 18
图26：美元指数跟踪 19
图27：美元兑人民币汇率 19
图28：美国GDP同比增速 19
图29：美国失业率跟踪 20
图30：美国PMI跟踪 20
图31：美国通胀跟踪（%） 20
图32：美国国债净融资-财政存款变动当月值（亿美元） 21
图33：美国国债净融资-财政存款变动月度累计值（亿美元） 21
图34：美国财政净支出/单季名义GDP 21
图35：美国国债净融资-财政存款变动4月日度累计值（亿美元） 22
图36：美国TGA账户余额（百万美元） 22
图37：欧元兑人民币汇率 23
图38：英镑兑人民币汇率 23
图39：欧元区GDP同比增速 24
图40：欧元区通胀跟踪（%） 24
图41：欧洲失业率跟踪（%） 24
图42：欧元区PMI跟踪 24
图43：英国GDP同比增速 24
图44：英国通胀跟踪（%） 24
图45：英国失业率跟踪 25
图46：日元兑人民币汇率 26
图47：日本GDP同比增速（%） 26
图48：日本通胀跟踪（%） 26
图49：日本失业率跟踪（%） 26
图50：日本PMI跟踪 26
表1：历年4月银行结售汇情况（亿元） 6
表2：中国资产全球表现以及主要经济体股指表现 13
表3：核心区域主要经济指标总览（%） 14
一、结售汇：4月货物净结汇上升至同期高位
4月关税冲击下，出口数据韧性超预期，银行代客净结汇进一步上升。根据同花顺数据，4月银行代客净结汇424亿元，环比继续增长418亿元。其中货物、服务、资本与金融项目净结汇分别为2279亿元、-992亿元、-929亿元，环比分别增加452亿元、115亿元、-281亿元，显示企业和居民部门结汇意愿继续增强。关税冲击未改净结汇上升趋势，主要原因可能有三：其一，4月出口数据韧性超预期；其二，特朗普关税政策增加美国滞涨风险，美元大幅贬值加剧外部资金回流；其三，人民币汇率持续走强，驱动美债人民币套利交易回报率回落。远期净结汇签约额边际同步大幅上升，4月远期净结汇签约额1048亿元，环比上升474亿元，反映企业预期人民币汇率走强。展望后续，贸易冲突缓和，利好出口及国内经济，内部韧性支撑，叠加人民币汇率
走强，跨境资金回落有望加速。
结汇率：4月结汇率大幅上升。2025年4月银行代客结汇率（银行代客结汇/涉外收款）为29.73%，环比3月上升2.9pct。其中货物贸易、服务贸易、资本与金融项目结汇率分别为50.97%、48.84%、8.50%，环比3月分别上升5.1pct、4.4pct、0.1pct。
售汇率：4月货物贸易售汇率基本稳定。2025年4月银行代客售汇率（银行代客售汇
/涉外付款）为29.62%，环比3月上升0.8pct。其中