传媒行业深度报告——短剧流水全球高企，中小企业有望海外站稳高台
我们区别于市场的观点
对于短剧等新兴高增业态，市场一方面担忧其高速增长的收入背后，未来盈利的可能性；另一方
面又担忧海外中小平台是否会类似于中国地区竞争格局一般被字节跳动赢家通吃。
而我们则认为，国内市场趋势或是未来在字节红果短剧的流量高压下，IAP（In-AppPurchase，
付费变现，本文此后以IAP简称）份额会收缩，IAA（In-AppAdvertising，广告变现，本文此
后以IAA简称）收入将高速增长，短期内上游制片方会随着平台对上游内容库尤其是独家内容库
的争夺获得更高的利润率，然而长期我们认为如果没有外部力量介入，平台在未来很可能是字节
垄断形态而非类似于长视频爱优腾芒的寡头形态，那对于上游制片方来说远期或丧失议价能力，
红果等平台将主控产业链议价权。
海外市场发展局面则不然，海外以IAP为主的短剧商业模型，较国内IAA短剧的商业化效率会更
高。中小企业因出海较早，Tiktok流量占比较弱等原因竞争相对公平。字节旗下Melolo出海至今
已有半年，然而用户增长较为疲软。我们认为海外平台投资当前位于一个高增长和风险系数评估
降低的平衡点，中小企业有望突破字节流量高压在海外短剧市场形成寡头形态，随着稳定期投流
回收，平台利润率将持续释放，因此我们更看好上市公司短剧平台在海外市场业务的投资价值。
近期催化因素
AI技术持续迭代，2025年下半年预期将有大量AI动漫、AI转绘甚至真人AI短剧推出市场，预期
将为出海转化率和三幻等高成本题材的拓展打开空间。
投资建议与投资标的
海外市场：
境外市场平台方和制片方往往为一体，我们认为当前中小企业境外短剧平台在一个收入高增长以
及和字节跳动竞争风险可控性的平衡点。我们认为当前第一梯队平台如枫叶互动旗下ReelShort
（中文在线持有49%）、点众科技旗下DramaBox（掌阅科技持有4.99%），以及当前高增长的
DramaWave（昆仑万维持有100%）更具备成为未来寡头平台的潜力。建议关注中文在线、掌阅
科技、昆仑万维。
国内市场：
平台层面，我们认为除了红果之外其他新兴孵化的独立APP崛起难度较大，反而是传统长剧平台
本身就拥有剧集受众，如能抓住基本盘的同时拓展短剧用户，平台依然有延续增长的机会，建议
关注芒果超媒。
制片方，我们认为短期内片方利润率会因为平台对头部内容尤其是独占头部内容的争夺提高分账
比例，较高的销售费用得以外部化被平台分摊，建议关注阅文集团、掌阅科技、中文在线。
风险提示
孵化期高投流风险、海外平台的潜在字节竞争风险、国内制片方利润率提升的短期性
有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。
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