公司深度
投资案件
投资评级与估值
考虑到公司主营业务分为酒店、索道、景区门票和餐饮几个板块，相对综合，我们
选取九华旅游、祥源文旅、长白山、丽江股份作为可比公司。2025-2027年可比公司
平均PE为29/25/22倍，我们预计公司25-27年归母净利润分别为3.74/4.02/4.28亿
元，当前市值对应25-27年PE为22/21/20倍。给予公司25年可比公司平均PE29
倍，目标市值为107亿元，对应目标涨幅28%，给予“买入”评级。
关键假设点
1）假设黄山进山客流以每年5%左右增速增长，2025-2027年进山游客数分
别为517/543/570万人次。
2）2025年山上酒店由于地理位置优势较强，入住率维持在75%左右，部分
酒店入住率80%+；2025年山下酒店入住率在40%-55%区间波动。
3）假设北海宾馆预计2025年9月投入使用；黄山东大门索道由于工期以及
实际运营结果存在不确定性，盈利预测中不予考虑。
有别于大众的认识
市场普遍认为，公司业务稳定增量不高，叠加资源使用费的收取会在一定程度上削
减利润。我们认为，由于免票政策的改变，使得公司门票业务免票比例降低，会释放景
区业务增长的业绩弹性。而黄山景区外资产短期内对业绩的贡献相对有限，但从长期来
看，公司形成山水村窟、餐饮业务协同发展，叠加IP、科技类资源的持续投入，打造综
合旅游集群，释放业绩弹性。
股价表现的催化剂
暑期旅游旺季催化，旅游出行补贴催化、东黄山景区及东大门索道注入预期、北海
宾馆开业催化
核心假设风险
1、客流增长不及预期：公司收紧免票比例以期提高客单价，但不排除进山游客数
量受到免票比例影响。
2、项目投资风险：随着旅游行业的不断发展，各地的新景区、新景点不断涌现，
旅游产品和旅游业态不断创新，但在项目实施及运营过程中受到宏观环境、行业发展及
市场变化等多方面不确定因素的影响，可能存在项目投资不达预期的风险。
3、收费标准变化风险：公司门票、索道等收费标准接受政府有关部门审批，在收
费标准调整方面存在一定限制，一定程度上影响公司未来的经营状况。
请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第2页共32页简单金融成就梦想
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目录
1.黄山归来不看岳，稀缺资源打造核心壁垒6
1.1坐拥资源禀赋优势，打造世界级旅游景区6
1.2多业态协同发展，山上山