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市场观点：关税冲突继续缓和，市场存在向上契机 4
关税冲突继续缓和，国内政策保持“定力”，市场更加关注政治局会议、“十五五”政策预期 4
基本面边际走弱，后续出口风险缓释与政策落地效果尚待观察 5
流动性延续充裕，货币短期再加码可能性小 8
新消费机会层出不穷，银行保险配置价值仍高 9
如何看待新消费后续行情的结构和持续性？ 10
如何看待长期调整后的成长科技后续行情？ 14
配置主线：银行保险仍具备短期性价比和中长期战略价值 16
风险提示： 18
图表目录
图表1新出口订单回升较为明显 6
图表2中型企业PMI回落，大型企业PMI改善 6
图表3乘用车批发与零售同比增速较4月波动加剧 6
图表45月纺织价格有所回升，小商品价格回落 6
图表5开工率分化，PX下降、轮胎持平、高炉上升 7
图表65月粗钢产量持平 7
图表75月农产品价格继续回落 7
图表8关税边际变化不大，能源与有色价格震荡企稳 7
图表95月建材价格整体下行 8
图表105月30城商品房周销售面积同比有所改善 8
图表1110年期国债利率5月先升后降 9
图表124月信贷低迷 9
图表13零零后近年消费边际增速较快 11
图表14自4月7日低点反弹以来消费行业整体涨幅靠前 12
图表15消费一级行业涨跌幅，市场较小行业涨幅居前 12
图表16消费三级行业分类中的新消费概念升温、炒小不炒大现象突出 13
图表17向新消费概念中细分方向低估、滞涨以及弹性较高的方向寻找机会 14
图表18当前泛TMT板块阶段性低点仍是2025年4月初 15
图表19计算机的历史估值百分位仍处高位，缺乏向上空间 15
图表20自4月8日底部反弹以来银行板块内部出现分化 17
图表21国有大行估值相对其余细分板块持续处偏高水平 17
图表22国有大行股息率仍然相对靠前 18
证券研究报告图表23银行细分行业中市值较小的方向弹性较高 18
证券研究报告
敬请参阅末页重要声明及评级说明
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市场观点：关税冲突继续缓和，市场存在向上契机
关税冲突继续缓和，国内政策保持“定力”，市场更加关注政治局会议、“十五五”政策预期
关税冲突继续缓和，外部风险持续缓释。①5月12日，中美双方发表日内瓦经贸会谈联合声明，取消91?的报复性关税，为24?的“对等关税”暂停实施90天并
进行谈判，标志着中美关税冲突明显缓和。并且，从相对税率和关税政策看，美国对华关税政策基本与其他发达国家持平，未对中国出口商品进行“区别对待”，好于此前市场预期。②当地时间5月28日，美国贸易法庭针对特朗普在“解放日”宣布关税生效的行为，裁定特朗普对贸易逆差国家实施全面进口税的行为越权。法院明确指出，特朗普依据《国际紧急经济权力法》(IEEPA)宣布贸易逆差为“国家紧急状态”并加征关税的做法，超出了该法授予总统的权限。IEEPA对总统权力设定了明确限制，包括要求一旦总统援引IEEPA宣布国家紧急状态，必须立即向国会提交一份情况说明报告，总统应在随后行使权力的每6个月向国会提交一次更新报告。此外，IEEPA
第1701条要求总统只能在国家面临“不寻常状态且极其严重威胁”时才能宣布紧急
状态。按照目前美国法律体制，美国贸易法庭裁决立即生效（给特朗普政府10日调整期，能否顺利执行还需要特朗普政府下海关的配合），特朗普政府已就法院阻止“解放日”关税的裁决提起上诉。次日，美国联邦巡回上诉法院批准特朗普政府的请求，暂时搁置美国国际贸易法院此前做出的禁止执行特朗普政府依据《国际紧急经济权力法》对多国加征关税措施的行政令的裁决。
因而，美国内部对关税存在较多分歧，短期内美国进一步加征关税风险明显减弱，可能对全球市场风险偏好形成一定提振。但中长期来看，美国国内阻力尚不足以形成有效掣肘，白宫贸易顾问纳瓦罗也明确表示，即使不能在IEEPA框架下征收关税也会选择其他方式，故特朗普加征关税最终仍取决于美国和贸易伙伴谈判。
关税政策不确定性推动美联储对降息维持谨慎，预计重启降息窗口推迟至三季度末。5月29日，美联储公布了今年5月份FOMC会议纪要，显示美联储对降息维持谨慎，短期内维持“按兵不动”概率加大。尽管美联储认为美国宣布的关税上调幅度和范围远超他们的预期，实际经济活动将受到已经宣布的贸易政策更大的拖累，对此美联储下调了对2025年与2026年美国经济增长的预期。
证券研究报告但掣肘美联储降息的因素依然偏多：①一方面，美联储指出围绕贸易政策