目 录
TOC\o1-2\h\z\u一、5月债市复盘：双降落地与关税阶段性缓和，收益率震荡上行 6
二、基本面：聚焦数据修复与弹性变化 7
（一）外部条件：关注“抢出口”潜在的预期差 7
（二）内部条件：数据温和修复，内生动能有待提振 7
三、流动性：跨半年或相对平稳，关注存单续发情况 10
（一）总量政策落地，资金价格平稳 10
（二）6月资金面或平稳跨季 11
四、机构行为：供需结构或进一步走弱，关注央行是否重启买债 13
（一）供给端：预计6月政府债净融资或在1.3万亿附近 13
（二）需求端：机构配债需求或有所下降 14
（三）供需缺口：6月供需结构或继续弱化 16
五、日历看债：6月债市震荡为主 16
六、债市策略：把握震荡市中的布局机会 20
（一）交易机会：1.7%上方以及关键事件时点 20
（二）结构性机会：换券行情和票息策略 23
七、风险提示 26
图表目录
图表1 双降落地与关税阶段性缓和，收益率震荡上行 6
图表2 2024年5月以来各主要品种收益率月度走势情况 7
图表3 环比看，5月货物吞吐量维持高位，“抢出口”或有支撑（万TEU、万吨） 7
图表4 高频显示5月港口集装箱、货物吞吐量同比较4月改善有限 7
图表5 5月以来，围绕后续“稳增长”发力重要会议表述、政策落地情况 8
图表6 5月产成品库存加速去化（%） 9
图表7 5月出厂价格边际走低，PPI环比或偏弱 9
图表8 5月二手房成交面积同比增幅较4月收窄 9
图表9 5月投资品价格指数季节性下探 9
图表10 MLF及买断式投放情况 10
图表11 7D逆回购整体维持积极投放 10
图表12 5月超储或处于季节性水平附近 10
图表13 大行融出修复至季节性高位 10
图表14 DR007较OMO利率偏离情况 11
图表15 降息后DR007:15DMA价格走势 11
图表16 4月以来，资金价格中枢实现下台阶 11
图表17 政府债券净融资或在1.3万亿附近 12
图表18 6月存单到期超4万亿 12
图表19 6月资金价格季节性走势 12
图表20 4月“对中央政府债权”科目维持缩量 13
图表21 5月以来，大行二级市场买短有所增加 13
图表22 2025年二季度地方债发行计划 13
图表23 2025年6月利率债供给展望（单位：亿元） 14
图表24 5月大行卖债趋于缓解，季末或仍有压力 14
图表25 银行配债节奏预测 14
图表26 5月中下旬供给放量带动保险买债上升 15
图表27 保险配债节奏预测 15
图表28 银行理财规模增量的变化规模 15
图表29 理财配债节奏预测 15
图表30 6月基金类产品配债测算 16
图表31 2025年6月债市供需力量展望 16
图表32 2019-2024年历年6月债市各品种收益率涨跌幅情况 18
图表33 2019-2024年历年6月1年、10年国债收益率走势情况 19
图表34 二季度基本面季节性变化易引发年中政策加力 20
图表35 抢出口对制造业供需提振较温和（%） 20
图表36 地方债一级利差变化 20
图表37 超长债供给节奏有所放缓 21
图表38 二季度债市表现有所改善 21
图表39 目前10y国债在OMO+10bp-40bp运行 21
图表40 历次陆家嘴会议论坛召开后的10y国债表现 22
图表41 央行买债与大行买短的关系 22
图表42 灵活把握债市β和α轮动的规律 23
图表43 10y国债和30y国债的换券行情 24
图表44 目前债市正carry债券一览 25
图表45 多维度下各类型利率债的配置价值 26
一、5月债市复盘：双降落地与关税阶段性缓和，收益率震荡上行
5月，债市聚焦双降落地、贸易摩擦反复、存款挂牌利率调降后的存款搬家情况，收益率整体缓慢上行。5月初，债市延续利差压缩行情。7日双降落地后长端走出利多出尽，曲线陡峭化。12日中美贸易会谈取得积极进展提振风险偏好，随后债市进入短暂平淡期，10年收益率在1.66-1.68%的偏窄区间震荡。下旬，存款挂牌利率调降后，叠加买断式逆回购操作后置银行负债端压力或短期放大、银行和保险赎回基金操作使得市场情绪偏弱，收益率震荡上行突破1.7%，后受关税反复影响回到1.6750%。全月来看，1y国债活跃券收益率上行0.5BP至1.4550%，10y国债上行5.4BP