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TOC\o1-2\h\z\u一、制造业PMI：外部扰动暂缓，PMI温和修复 5
（一）供需：关税扰动缓和，生产加速回暖 5
（二）外贸：谈判缓和，新出口订单集中释放 6
（三）价格：外部扰动收窄，价格降势趋缓 6
（四）库存：采购放量提振原材料补库，产品加速去库 7
二、非制造业PMI：房建拖累或继续扩大，假期服务业亮点增多 7
三、风险提示 8
图表目录
图表1 5月各分项对PMI拉动幅度计算（%） 4
图表2 5月制造业PMI仍在收缩区间（%） 4
图表3 内需订单对新订单的支撑相对弱于4月（%） 4
图表4 经营预期维持同期下方，修复弹性有限（%） 4
图表5 环比看，5月货物吞吐量继续维持高位，“抢出口”或有支撑（万TEU、万吨）
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图表6 高频显示5月港口集装箱、货物吞吐量同比较4月改善有限 5
图表7 5月生产环比升0.9pct至荣枯线上方（%） 5
图表8 生产节奏恢复，带动采购、进口回暖（%） 5
图表9 5月新订单温和回升，仍处于收缩区间（%） 6
图表10 5月新订单反弹幅度处于同期中性水平（%） 6
图表11 5月新出口订单加速释放，环比弹性高于季节性（%） 6
图表12 生产提速带动5月进口边际加快（%） 6
图表13 出厂-购进价格指数持平4月（%） 7
图表14 5月PPI环比降幅可能持稳（%） 7
图表15 5月原材料库存环比抬升（%） 7
图表16 产成品加速去库（%） 7
图表17 房建拖累建筑业PMI维持同期下限运行（%） 8
图表18 5月服务业PMI略有抬升，订单改善明显（%） 8
2025年5月中国官方制造业PMI在49.5%，环比升0.5pct；官方非制造业PMI录得
50.3%，环比降0.1pct；综合PMI产出指数50.4%，较上月升0.2pct。
资料来源：W资料来源：W图表1 5月各分项对PMI拉动幅度计算（%） 图表2 5月制造业PMI仍在收缩区间（%）
资料来源：W
资料来源：W
ind， ind，
5月中美贸易谈判阶段性缓和，前期暂缓的生产需求重新释放，带动PMI回升。结构上，一方面，中美谈判缓和之后，前期因关税政策波动导致的生产放缓，在5月或有重新释放，进而带来分项改善。但另一方面，关税前景不确定性仍在，新订单修复相对偏慢。5月新出口订单回升2.8pct（同期季节性环比多为负），带动新订单环比升0.6pct，但仍在荣枯线下方，体现需求端修复动能弱于生产。原因上，一是，后续关税政策的不确定性，或一定程度上导致企业观望情绪偏强，行业订单增量有限。二是，5月国内淡季效应加速显现，内需订单对新订单增长的贡献边际下降，体现在“新订单-新出口订单”之差收窄至2.3%、低于4月表现。
资料来源：W资料来源：W图表3 内需订单对新订单的支撑相对弱于4月（%） 图表4 经营预期维持同期下方，修复弹性有限（%）
资料来源：W
资料来源：W
ind， ind，
与此同时，考虑去年四季度以来海外“抢进口”对需求或造成的透支效应，5-6月“抢出口”的弹性或也需客观看待。高频来看，5月港口集装箱、货物吞吐量同比分别+5.0%、
+4.3%，较4月分别-1.5pct、+1.1pct，整体延续平稳偏强的态势。但边际上，“抢出口”似乎并未带来吞吐量同比增幅的显著扩大，指向后续将公布的5月出口的回升斜率，或需理性看待。
图表5 环比看，5月货物吞吐量继续维持高位，“抢出口”或有支撑（万TEU、万吨）
图表6 高频显示5月港口集装箱、货物吞吐量同比较
4月改善有限
ind， ind，
一、制造业PMI：外部扰动暂缓，PMI温和修复
（一）供需：关税扰动缓和，生产加速回暖
5月生产环比+0.9pct至50.7%，重返扩张区间。5月中旬中美经贸谈判缓和，出口降势放缓，存量外贸订单需求有序释放，带动生产、采购节奏较4月有所加快。采购量指数环比+1.3pct至47.6%，进口环比+3.7pct至47.1%，降势明显收窄。
资料来源：W资料来源：W图表7 5月生产环比升0.9pct至荣枯线上方（%） 图表8 生产节奏恢复，带动采购