证券研究报告|宏观研究报告
正文目录
1.利空排除，但利率难下4
2.曲线需要陡峭化6
3.季末渐进，理财规模小幅回落13
3.1周度规模：环比降519亿元13
3.2理财风险：净值持续抬升，负收益率降至低位14
4.杠杆率：大行融出升至4万亿以上，银行间杠杆连续抬升16
5.基金久期持续提升18
6.国债发行速度放缓20
7.风险提示23
图表目录
图1：10年期国债活跃券收益率（%）4
图2：各期限活跃利率品种收益率及变化情况（%）5
图3：国债10Y-1Y期限利差曾在2017、2019、2020、2023年经历过极致压缩6
图4：货币政策的异常收紧催化利率曲线极致走平，而曲线的修复得益于资金面转松（%）7
图5：弱预期与风险事件催化牛平行情，基本面转向推动期限利差走扩修复（%）8
图6：期限利差的压缩是流动性收紧的结果，资金面转松后，曲线开始修复走陡（%）8
图7：资金面承压是曲线走平的主因，年末央行加力实施中长期资金投放，长短端利差渐进走扩（%）9
图8：财政变奏，国债发力时点较为靠前，上半年短久期国债一级供给规模较大（亿元）10
图9：利率债基、信用债基久期中枢双双处于历史高位11
图10：6月9-13日，理财规模小幅回落，环比降519亿元至31.55万亿元13
图11：随着季末时点临近，理财回表压力将逐级递增，后续两周理财规模将持续承压14
图12：理财代表产品净值持续抬升（单位为1）14
图13：近1周理财产品业绩负收益率占比（%）15
图14：近3月理财产品业绩负收益率占比（%）15
图15：理财破净水平整体下降，全部产品破净率相较于上周下降0.04pct至0.6%15
图16：产品业绩未达标占比也在下降，全部理财业绩不达标率环比降0.9pct至17.3%。16
图17：银行间质押式回购成交总量与R001成交量占比（更新至2025年6月13日）17
图18：银行间债券市场杠杆率（更新至2025年6月13日）17
图19：交易所债券市场杠杆率（更新至2025年6月13日）18
图20：利率债基：剔除摊余、持有期及定开型后的久期中位数拉伸至5.23年（更新至2025年6月13日）19
图21：信用债基：剔除摊余、持有期及定开型后的久期中位数拉伸至2.43年（更新至2025年6月13日）19
图22：短债基金及中短债基金久期中位数分别为0.82、1.61年（更新至2025年6月13日）20
图23：2020年以来国债净发行规模（亿元）22
图24：2020年以来地方债净发行规模（亿元）22
图25：2020年以来政金债净发行规模（亿元）23
请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明
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