观点
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文／胡继晔
春江水暖鸭先知。自2014年年中开始的新一轮资入市》)，如果以上证指数为代表的股票、国债、银行存
本市场发展给实体经济的发展带来了机遇，很多企业款三大类金融工具进行不同投资组合，以美国50年所罗
通过股票市场获得融资，股市的走牛也提出了一个现实门兄弟AAA级债券的收益率和其标准差(风险度量)作
问题：资本市场的长期稳定发展，即管理层希望的“慢为参照，在股票比例投资30％以下时都是相对安全的，
牛”行情需要哪些因素支撑?理论上长期机构投资者是其标准差在10％一15％。如果养老金投资资本市场最发达
支持资本市场稳健发展的积极力量，而作为机关事业单的美国股市，选择“60％上证指数+40％标普500指数”作
位职工养老保险改革的配套措施，职业年金制度将对中为股票投资标的，则可进一步减少单一市场风险20％以
国的资本市场、金融体系产生哪些深远影响呢?上。因此，职业年金投资股票是与基本性质是完全匹配
的，不仅十分必要，而且风险可控。
普遍建立的职业年金需要投资资本市场
2015年作为企业职工和机关事业单位职工养老保职业年金作为长期机构投资者
险制度并轨的元年将载入中国社保改革的史册。根据促进资本市场发展
年初公布的《国务院关于机关事业单位工作人员养老在中国以散户为主的股市中，缺乏长期机构投资者
保险制度改革的决定》(国务院2号文件)，机关事业一直是制约其发展的瓶颈。机关事业单位职工普遍建
单位和企业的养老金并轨采取同样的基本养老保险制立的职业年金将成为中国资本市场一个长期的重要机
度。为保障并轨之后机关事业单位群体的养老待遇不构投资者。
降低，建立了普遍的职业年金制度。2007—2008年次贷危机之后，美国股市能够快速
职业年金制度在国务院2015年4月初公布的机《关反弹收复失地，甚至从2012年开始屡创历史新高，以
事业单位职业年金办法》中得以明晰化：职业年金由单投资基金和养老基金为代表的机构投资者作为中流砥
位缴费8％和职工个人缴费4％组成，缴费基数与基本养老柱是一个重要因素。根据经合组织(0ECD)2014年发布
保险缴费基数一致。这样实账积累形成的职业年金基金的机构投资者报告，美国共同基金、保险资金和养老金
将实行市场化投资运营，本息均计个人账户。其中个人三大类机构投资者投资股票的总市值高达19．48万亿美
缴费实行实账积累；对财政全额供款的单位缴费采取记元，占股票总市值的81％；而根据中国证券投资基金业
账方式，每年按照国家统一公布的记账利率计算利息；协会、保监会、人保部、全国社保基金理事会的统计，
对非财政全额供款的单位，单位缴费实行实账积累。按照美国同样口径计算同期中国的证券投资基金、保险
可以看出，职业年金的重要特征就是所有机关事资金、企业年金和全国社保基金这些资本市场的机构
业单位职工强制性普遍建立、实账积累。由于职业年投资者拥有股票总市值2．87万亿人民币，占比12％。这
金伴随职工长达几十年的职业生涯，要想战胜通货膨鲜明的对比充分表明美国是以机构投资者为主的股市，
胀，必须也只能投资资本市场。至于投资股市的比例，而中国是以散户为主的股市。次贷危机之后美国股市屡
根据笔者此前研究的结果(参见网文《万亿养老金如何创新高，而中国的上证指数在一年来反弹近翻番的情
2015年5月号
况下才近5000多点。中美资本市场表现的巨大差距中，机构投其次，由于是普遍建立的，职业年金的发展速度和积累
资者的差距