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年年月日月日
内容目录
一、黄金的历史对标，金价还有空间吗5
1.1黄金已脱离金融属性框架，由货币属性主导5
1.2当下黄金的历史坐标与估值水平6
1.3黄金进一步上涨的动能7
二、黄金百年复盘：寻找历轮牛熊周期的主线12
2.11800-1970：英美接棒主导金本位，大萧条带来黄金价值重估12
2.21971-1980：金本位彻底瓦解，两次石油危机将金价推向高潮13
2.31980-2000：经济摆脱滞胀，新自由主义时代黄金被边缘化16
2.42000-2011：美国双赤字斜率加大，美元贬值黄金重估19
2.52012-2021：黄金开启实际利率主导的新周期22
风险提示25
图表目录
图表1：2008-2022年实际利率与黄金价格的负相关性较强6
图表2：1970-2000年实际利率与黄金的负相关性并不显著6
图表3：黄金市值与全球、美国M2比值7
图表4：全球央行购金量与美元外汇储备占比8
图表5：受访央行未来12个月黄金储备的变化意愿2024年）8
图表6：受访央行持有黄金的考虑因素2024年）8
图表7：黄金占各国央行储备金比例%，2024年）8
图表8：全球黄金ETF持仓量吨）9
图表9：中国官方黄金储备自2022年10月以来持续增加9
图表10：全球黄金ETF持仓变化吨）9
图表11：2025年1月以来亚洲交易时段黄金涨幅明显9
图表12：高额的利息支出是美国财政赤字的核心推手10
图表13：美元指数自2022年以来高位震荡10
图表14：5月中美关税缓和以来，市场衰退预期大幅下滑10
图表15：1900年至今美国平均进口关税税率11
图表16：1999-2021年黄金单年储备占比提升最高的国家11
图表17：美国黄金储量和贸易盈余/GDP13
图表18：1800-1970年金价复盘13
图表19：19世纪60年代美国黄金储备规模大幅下降吨）14
图表20：1965-1968年美国财政赤字率大幅提升14
图表21：两次石油危机是70年代滞胀的导火索14
图表22：石油和天然气投资/全球GDP%）15
图表23：全球原油剩余产能与油价15
图表24：过度宽松的货币政策是滞胀形成的根本原因之一15
图表25：美国联邦政府赤字规模无序增加是滞胀形成的根本原因之二16
图表26：1968-1980年主要资产表现倍）16
图表27：1971-1980年商品回报大幅跑赢股市倍）16
图表28：里根执政前期，美国赤字率保持较高水平17
图表29：90年代美国经济增长稳定17
图表30：90年代美国通胀率较低17
图表31：80-90年代美国通胀压力大幅缓解18
图表32：沃尔克通过严格控制货币总量控制通胀18
图表33：1985-1989年美元指数对黄金具有较好的解释力度18
图表34：90年代官方部分黄金储备量快速下行19
图表35：官方黄金持有量百万金盎司，1950-2021）19
图表36：官方部门黄金占储备资产比例%，1950-2021）19
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