目 录
A股已站在中长期慢牛的起点 5
回顾历史，A股缺乏中长期牛市行情 5
缺乏长期牛市的原因 6
中国全球化的布局不可逆转 8
中国产业链优势明显 9
中国军事实力提升带来的国际地位提升 9
中国股市资产质量逐步优化 10
制度建设日益完善，市场监管和稳定机制日益成熟 11
低利率时代股权配置需求增长 12
经济复苏的节奏将会温和且漫长 13
3400点可能是一轮中长期慢牛的起点 18
市场风格 18
市场中小盘占优风格有望延续 18
行业对比 20
下半年投资策略 20
风险提示 21
插图目录
图1：上证指数历史走势图 5
图2：美、日、德股票指数走势图 5
图3：A股ROE趋势图（%） 6
图4：A股分红比例趋势（%） 6
图5：A股PE趋势图 7
图6：A股融资金额 7
图7：行业流通市值对比 8
图8：中国商品出口金额占世界总量比重 8
图9：中国制造业增加值占比对比图 9
图10：中国军事力量提升 9
图11：A股IPO规模 10
图12：A股上市公司并购事件数据 10
图13：A股上市公司立案调查数量 11
图14：中央汇金公司增持市值与市场表现 11
图15：利率趋势图 12
图16：居民存款与A股市值比例 12
图17：股票型基金发行份额 13
图18：中国主要行业GDP增加值对比 13
图19：中国主要产业附加值增速 14
图20：社融存量同比和贷款余额同比 14
图21：制造业PMI新订单指数 15
图22：房地产销售面积同比 15
图23：规模以上工业企业产成品库存期末同比 15
图24：规模以上工业企业营业利润累计同比增速 16
图25：CPI与PPI走势 16
图26：A股ROE与净利润趋势图（%） 17
图27：A股总资产周转率、净利润率和权益乘数 17
图28：申万A指与货币周期 18
图29：中信风格指数估值与分位（2025.6.11）） 19
图30：行业收入增速与ROE（2025.6.11）） 20
表格目录
表1：货币周期风格对比（收益率1990-2025） 19
表2：国证风格指数估值（2025.6.11）） 19
A股已经站在中长期慢牛的起点
回顾历史，A股缺乏中长期牛市行情
回顾中国股市历史，我们发现，严格意义上的牛市行情只有两次，一次是始于2006年1季度结束于2007
年3季度的历史最大一轮牛市，指数从998点上涨到6124点，时间跨度一年半，上涨幅度达到6倍；另一
次是始于2014年3季度结束于2015年2季度，指数从2000点上涨到5178，时间跨度一年，上涨幅度达
到1.5倍。除此之外，A股大部分时间基本运行在2500-3500点之间，最近十年始终难以突破3600点的区
间上轨，也没有跌破2500点的区间下轨。
A股牛市行情的特点是上涨时间短、涨速快、涨幅大，同时，下跌也呈现出时间短、跌速快、跌幅大。从中期维度看，呈现出阶段性脉冲行情的特点。
图1：上证指数历史走势图
资料来源：同花顺，东兴证券研究所反观全球其他主要经济体股票指数大多走出了长期上涨的趋势性行情，尤其2008年之后，美国股市走出了
资料来源：同花顺，东兴证券研究所
长期上涨行情，从7000点上涨到45000点，时间跨度达到16年，行情无论从上涨时间还是涨幅空间都明显优于中国股市，呈现出中长期慢牛走势。
图2：美、日、德股票指数走势图
资料来源：同花顺，东兴证券研究所缺乏长期牛市的原因
资料来源：同花顺，东兴证券研究所
A股自2010年之后，ROE呈现趋势性下行走势，以盈利驱动提供指数上行的动力不足。
图3：A股ROE趋势图（%）
40
35
30
25
20
15
10
5
0
资料来源：同花顺，东兴证券研究所全部A股(非金融)ROE 全部A股ROE
资料来源：同花顺，东兴证券研究所
A股历史分红比例逐年下行，对投资者直接分红回报不高，导致长期投资者只能依靠某些高分红行业获取较高分红回报，整体分红回报偏低。
图4：A股分红比例趋势（%）
80.00
70.00
60.00
50.00
40.00
30.00
20.00
10.00
0.00
A股分红比例
资料来源：同花顺，东兴证券研究所估值波动性大，牛市估值泡沫较大，容易形成短期脉冲性行情，长期较难维持较高的估值水平。
资料来源：同花顺，