[Table_PageTop]银行/行业动态
目录
1.A股银行不适宜采用p/e估值3
2.银行相对估值：采用p/e估值将增大投资决策风险4
3.美国银行业可以用p/e估值，但A股银行结构差异较大6
4.以股息率推算A股银行p/b上限为0.9x，p/e上限为9.25x7
图表目录
图1：2010年以来银行板块涨跌幅3
图2：银行板块预测p/e、市场p/e的差值4
图3：预测PE与真实p/e差值与净资产增速成反比5
图4：预测PE与真实p/e差值与ROE增速成反比5
图5：银行板块净息差下降时，预测p/e、市场p/e差值走高5
图6：银行板块信贷增速下降时，预测p/e、市场p/e差值走高5
图7：中美银行业在营收结构、利源驱动方面存在差异6
图8：不同股息率假设值下A股银行板块p/b与预测p/e水平7
图9：四类银行预测p/e、市场p/e的差值8
图10：银行板块预测p/e与市场p/e差值9
图11：国有行预测p/e、市场p/e及差值9
图12：股份行预测p/e、市场p/e及差值10
请务必阅读正文后的声明及说明2/12
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1.A股银行不适宜采用p/e估值
长期以来，投资者多对银行股采用市净率（p/b）估值，快速判断市场交易出特
定p/b水平时股价是否合理（目标1），以及预期股价未来的p/b上限和下限，判断
股价空间在自己的决策框架中是否值得操作（目标2）。较少用p/e，一是基本面上，
重资产行业利润增速受到资产波动影响较大，二是策略上，周期股时常有“高买低
卖”现象。
然而，对于当下的银行股而言，我们认为：
?A股银行如果采用p/e估值，会带来决策风险。从交易的结果看，市场过往采
用p/e的时候，定价结果反而比采用p/b更加谨慎，不仅考虑了信用风险，还定
价了未来盈利波动风险，更不利于打开估值空间。综合来看，在判断当下定价
是否合理时，p/e更加保守，值得参考（目标1达成）。但在实操中，预测上行
空间的时候则容易产生误差，因为真实交易的p/e可能达不到理论上限时，股
价就开始下跌了（目标2无法达成）。事实上，我们已经在《银行估值新周期》
一文中，论证了在p/b的框架下，目前银行还处于低估状态。
?美国银行业采用p/e估值，由其业务结构决定。营收构成、信用减值损失对净
利润影响的周期特征与A股存在很大差异。
?信贷展期、地方化债、分红风险共担机制等一系列因素共同决定了银行的避险
属性，投资逻辑的很大部分来自于其股息价值。我们可以从市场能接受的股息
率的下限反推出其p/b和p/e的上限，进而计算其涨跌幅，为市场交易提供参
考。
图1：2010年以来银行板块涨跌幅
银行国有大型银行Ⅱ股份制银行Ⅱ城商行Ⅱ农商行Ⅱ
PE：7.61PE：8.57PE：8.78PE：7.60PE：8.33PE：6.7
150%PB：1.49PB：1.43PB：1.13PB：0.92