行业投资策略/非银行金融
目录
1股价复盘：板块震荡中孕育修复契机，估值与基本面共迎向上拐点3
2人身险：分红险占比有望提升，渠道质量进一步夯实6
2.1保费增长：新单保费预计继续承压，结构质态有望改善，NBV预计延续正增长6
2.2渠道端：个险迎来“报行合一”，银保延续亮眼表现7
2.3产品结构：分红险占比预计持续提升10
3财险：负债端延续稳健增长，承保盈利继续改善14
3.1负债端：车险增速有望保持稳健，非车险有望实现较快增长14
3.2承保盈利：赔付改善，费用继续管控，COR改善明显19
3.3竞争格局：头部“老三家”市场份额有望继续提升，马太效应或持续强化21
4投资端：险资长期资金入市，权益投资成为投资收益核心变量22
4.1长期资金入市，权益投资有望贡献弹性22
4.2行业投资组合结构：债券和权益投资比例有望持续提升24
4.3IFRS9下的投资组合：OCI有望持续增配，以高股息高分红标的寻找确定性27
5内含价值：NBV有望持续改善，头部险企EV增长分化，聚焦资负匹配能力29
6投资建议32
7风险提示33
插图目录34
表格目录35
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行业投资策略/非银行金融
1股价复盘：板块震荡中孕育修复契机，估值与基本
面共迎向上拐点
截至2025年6月9日，申万保险行业指数今年上涨5.9%，相较同期上涨
1.7%的沪深300，实现4.2个百分点的超额收益。期间板块在3月中旬至4月初
跟随大盘深度回调，一度录得年内最大跌幅，但在4月中旬后迅速收复失地并转
为正增长，“探底—企稳—修复”的节奏已基本完成。我们认为板块震荡走强、年
内跑赢大盘的背后，既有市场情绪的自然修复，也离不开基本面与政策面的合力推
动。
第一阶段（1月初—3月中旬）：估值低位+高分红筑底，板块在震荡市中率先
显韧性。年初市场风格切换，大盘快速回落后低位震荡。同期，10年期国债收益
率在1.65%左右的低位波动，存量利率债浮盈显著抬升。二月中旬至三月中旬，
大盘整体回暖，国债收益率快速上行，缓解利率长期下行下对保险公司投资收益的
冲击。一季度“开门红”中，头部寿险公司主动削减短交储蓄型产品比重，主推分
红险、年金险及长期保障型新品。
第二阶段（3月中旬—4月中旬）：受关税政策预期和利差预期等因素影响，
板块随大盘深度调整。受美国“对等关税”落地推高全球避险情绪影响，10年期
国债收益率加速下探至阶段低点1.63%，再投资收益率预期下行；同时寿险行业
一季度保费数据表现一般，NBV承压。资产端利差风险与负债端低景气度带动申
万保险指数阶段性回撤超10%。
第三阶段（4月中旬—6月初）：政策利好+利率回升共振，板块快速修复。
4月8日，金融监管总局将部分偿付能力档位的险资权益投资上限一次性上调5
个百分点，理论上可释放逾1.6万亿元增量资金。同一时间，10年期国债收益率
自4月中旬低点企稳回升，带动再投资收益率预期边际抬升，缓解此前的利差担
忧。基本面亦出现积极验证，上市险企一季报显示寿险新业务价值全面转正，负债
结构优化明显。
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