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TOC\o1-2\h\z\u两个叙事：存款搬家与企业结汇 4

因果之辩：两类资金搬家是果非因 5

资金搬家的来龙去脉 5

根本原因是转型进入新阶段的分母端催化 6

两类资金搬家的规模或低于预期 7

居民的存款具有低风偏特征 7

企业结汇规模或不及预期 8

企业结汇的短期意义大于居民存款搬家 9

风险提示 10

图表目录

图1：上证指数与工企利润脱钩 4

图2：居民的定期存款出现少增 4

图3：汇率和美中利差脱钩程度加大 4

图4：2025年净结汇规模显著提升促进汇率升值 4

图5：2022-2024年美中利差拉大，资本账户