内容目录
模型回顾：基于宏观风险因子的大类资产配置模型 4
宏观风险因子体系 4
大类资产投资时钟规律梳理 4
相位判断法改善拐点 6
“时钟+拐点改善法”大类资产轮动模型 7
2.绩效回顾（2025年2月） 9
本月表现 9
下月观点 9
风险提示 10
图表目录
图1：增长—通胀投资时钟 5
图2：利率—信用投资时钟 5
图3：因子动量法识别拐点存在滞后 6
图4：“时钟+拐点改善法”大类资产轮动模型的净值走势 7
图5：2025年2月各大类资产净值走势 9
表1：宏观风险因子概览 4
表2：大类资产指数选取 5
表3：宏观状态对于大类资产的观点（投资时钟模型） 5
表4：“时钟+拐点改善法”大类资产轮动模型的绩效评价指标 8
表5：2025年2月配置情况 9
表6：2025年2月宏观风险因子状态 10
表7：2025年3月配置观点 10
模型回顾：基于宏观风险因子的大类资产配置模型
此部分仅作要点回顾，内容详情请见东吴金工2024年2月1日发表的报告《“宏观量化”系列研究（一）：宏观风险因子构建与大类资产配置应用》：
宏观风险因子体系
表1：宏观风险因子概览
我们利用宏观数据和资产组合构建了包括经济增长、通胀、利率、汇率、信用、期限利差六个因子的宏观风险模型。这一模型全面刻画了宏观经济的多个方面，提供了更全面的风险视角。各因子具体构建方法如下：
宏观风险所需指标
宏观风险
所需指标
是否滞后
处理方式
合成方法
上行意义
工业增加值同比(M0000545)
1
HP滤波
经济增长
PMI(M0017126) 0 同比，HP滤波 波动率倒数加权
经济上行
社会消费品零售总额同比
1
HP滤波
(M0001428)
PPI同比(M0001227)
1
HP滤波
通胀
CPI同比(M0000612) 1
HP滤波
波动率倒数加权
通胀上行
中债-国债总财富(1-3年)指数 0
等权构造投资组
利率下
利率 (CBA00621.CS)
合，计算净值同
降，宽货
中证货币基金指数 0
比收益率
币环境
多头：上海金(AU9999.SGE) 0
汇率 空头：伦敦金现
(SPTAUUSDOZ.IDC) 0
构造等权多空投资组合，计算净值同比收益率
直接标价法下汇率上升，人
民币贬值
期限利差
(CBA00631.CS)
多头：中债-
多头：中债-企业债AAA指数 0
构造久期中性的
信用利差
信用 (CBA04231.CS)
投资组合，计算
走阔，紧
空头：中债-国债总指数 0
净值同比收益率
信用环境
(总值)指数(CBA00701.CS)
0 构造久期中性的
投资组合，计算
期限利差
空头：中债-长期债券财富(总
值)指数(CBA00801.CS) 0
数据来源：，
净值同比收益率 走阔
大类资产投资时钟规律梳理
为了捕捉宏观因子之间的联动效应，我们引入了“美林时钟（增长—通胀时钟）”和“利率—信用时钟”模型。我们统计了各类资产在不同时钟状态下的表现，结论与国外市场基本一致：
从“增长—通胀时钟”的角度来看，复苏期和过热期均利好股票和商品，利空债券，滞涨期和衰退期利好债券和黄金，利空股票和商品。
从“利率—信用时钟”的角度来看，宽利率阶段均利好债券，利空股票，紧利
表2：大类资产指数选取
率宽信用阶段利好股票，利空债券。值得注意的是，紧利率紧信用阶段，大盘股表现欠佳，小盘股仍有不错的表现。
大类资产 指数名称 指数代码 合成方式
上证50 000016.SH
大盘股
创业板指399006.SZ债券
创业板指
399006.SZ
债券
中债-国债总财富
CBA00601.CS
商品（非黄金）
南华金属指数南华能化指数
ICE布油
NH0400.NHF
NH0500.NHF 等权
B.IPE
黄金
SGE黄金9999
AU9999.SGE
数据来源：Wind，
图1：增长—通胀投资时钟
图2：利率—信用投资时钟
等权
沪深300 000300.SH
国证2000 399303.SZ
等权
数据来源： 数据来源：
我们根据上述投资时钟展现出来的规律，定量化地给出了不同时钟状态下对于各资产的观点。我们设置了[-2，2]共五个档位，其中2代表极度看好，-2代表极度看空，中间以此类推。另外，由于商品和黄金并非现金流定价的逻辑，我们尽量不让信用风险因子和利率风险因子对其给出观点，只有在紧利率宽信用环境下，商品和黄金相对于其他状态下表现尤为突出，我们才给出了看多的观点。
表3：宏观状态对于大类资产的观点（投资时钟模型）
大盘股
小盘股
债券
商品（非黄金）
黄