2025年03月03日
宏观专题
2月PMI季节性回升——对2月PMI和高频数据的思考及未来经济展望
1、《如何看待当前库存周期？》2025.02.222、《通胀高于预期或让美联储保持“观望”
1、《如何看待当前库存周期？》2025.02.22
2、《通胀高于预期或让美联储保持“观望”
——美国1月CPI数据点评》2025.02.13
2月PMI综合指数为50.2，较上月大幅回升1.1个百分点。季节性因素的影响可能是2月PMI读数回升的主要原因。从往年情况来看（2016-2019年及2024年，下同），春节所在月份的后一个月PMI综合指数平均环比回升1.1个百分点，表明2月PMI表现符合季节性。从结构上看，大型企业景气度回升明显，可能是2月PMI综合指数回升的主要拉动项。从分项指数来看，2月供需双双回升，其中供给子指数表现好于季节性，但需求子指数回升的幅度稍弱于往年同期水平。
实体相关高频指标表现分化
从以2019年为基期的复合同比增速来看，1-2月，上游行业中，钢铁生产和发电耗煤均明显回升，分别较12月上升1.5、1.4pct；中游工业行业稳中有升，PTA开工情况保持平稳，纺织、半钢胎与全钢胎开工率的复合同比增速分别较12月回升
0.5、0.3、1.9pct；对下游而言，基建相关高频指标明显反弹，较12月回升1.1个百分点，市内地铁客流与道路拥堵程度均有所上升，但集装箱运价下降明显，新房销售面积仍环比回落。
1-2月PMI整体稍弱于季节性
尽管2月PMI指数明显回升，但整体而言PMI综合指数在1-2月表现仍稍弱于季节性，这可能意味着1-2月工业生产的环比增速将稍有放缓。结合高频数据观察，
我们认为1-2月经济修复可能有三条主线：第一，基建投资有望进一步提速；第二，一些中下游工业行业高频指标的改善，或表明制造业投资仍将对总需求构成支撑；第三，人口流动的回升，可能意味着1-2月消费有望加快修复。
今年内需有望“接力”外需，GDP增速或保持5?
展望未来，由于特朗普对华加征关税，叠加国际贸易环境的不确定性的上升，外需对GDP的拉动或有所放缓。尽管短期来看，“抢出口”订单的出运有望继续对一季度的出口构成支撑。但中期而言，综合考虑关税扰动、海外库存偏高以及2024年高基数的影响，我们认为今年出口或仍面临下行压力。但另一方面，随着政策加强超常规逆周期调节，国内宏观环境有望持续改善，国内需求或加快修复，内需有望“接力”外需，带动经济进一步复苏，全年GDP增速有望继续保持在5?。
风险提示：政策执行不及预期，海外地缘政治事件超预期。
正文目录
2月PMI回升幅度符合季节性规律 5
2月PMI环比上行 6
大企业景气改善是主要拉动项 7
生产表现强于季节性，需求回升幅度稍弱 8
2月PPI或仍面临下行压力 10
实体相关高频指标表现分化 12
上游发电和钢铁生产均有回升 12
中游行业景气度稳中有升 13
基建开工明显回升 15
新房销售面积有所回落 15
市内人口流动更加活跃 16
航运价格分化 17
未来经济展望 18
1-2月PMI整体稍弱于季节性 18
今年内需有望“接力”外需，GDP增速或保持5? 18
风险提示 19
图表目录
图表1：2025年实体经济重要指标（基准预测） 5
图表2：PMI分项指数较上月变动的情况 6
图表3：中国PMI综合指数 6
图表4：历年各月PMI综合指数 7
图表5：大中小企业PMI指数 8
图表6：大中小企业PMI指数较上月变动 8
图表7：PMI新订单和生产子指数 9
图表8：PMI新出口订单和进口子指数 9
图表9：新出口订单指数较上月变动vs出口环比 9
图表10：进口指数较上月变动vs进口环比 9
图表11：PMI产成品和原材料库存 10
图表12：PMI产成品和原材料价格子指数 10
图表13：CRB工业原料现货指数 11
图表14：LME铜现货结算价 11
图表15：原材料价格指数到荣枯线距离vsPPI环比 11
图表16：产成品价格指数到荣枯线距离vsPPI环比 11
图表17：重点发电集团日耗煤（周平均） 12
图表18：重点企业粗钢日均产量 13
图表19：江浙地区涤纶长丝开工率 13
图表20：PTA开工率 14
图表21：汽车轮胎开工率（全钢胎） 14
图表22：汽车轮胎开工率（半钢胎） 14
图表23