宏观经济点评
目录
1、制造业：重回荣枯线上但弱于季节性，价格分项延续改善3
2、非制造业：复工人流缺口拖累建筑业，服务业景气度边际走弱5
3、PMI缓升叠加关税扰动，预计逆周期政策有望发力7
4、风险提示8
图表目录
图1：制造业PMI重回荣枯线上但弱于季节性3
图2：2月PMI多数分项弱于季节性3
图3：2月高炉开工略好于2024年同期4
图4：汽车半钢胎开工攀至新高4
图5：2月大型企业PMI明显改善5
图6：2月BCI指数回暖，或受益于民营企业座谈会5
图7：2月建筑业PMI小幅改善5
图8：专项债发行快于2024年同期5
图9：节后第四周，开复工率低于往年同期6
图10：节后第四周，劳务上工率低于往年同期6
图11：节后复工人流绝对数值不低，但返乡人流偏强导致复工仍有缺口6
图12：基于百度迁徙指数和交运部数据测算的返乡复工进度，结论大体一致6
图13：2025年春节传统劳务输出城市“返乡强、复工弱”，旅游城市和其他城市相对不明显7
图14：节后假日效应消退，2月服务业PMI小幅回落7
2/10
宏观经济点评
事件：2025年2月官方制造业PMI50.2%，预期49.9%，前值49.1%；官方非制
造业PMI50.4%，前值50.2%。
1、制造业：重回荣枯线上但弱于季节性，价格分项延续改善
(1)节后企业陆续复工复产，制造业景气度重回荣枯线上，库存、采购与价格分
项相对较强。2月制造业PMI为50.2%、环比改善1.1个百分点，但低于季节性规律
（过去五年春节次月均值为51.5%，较春节平均回升1.6个百分点）。生产端，2月
PMI生产上行2.7个百分点至52.5%；需求端，PMI新订单、PMI新出口订单、PMI
进口均改善，分别提高了1.9、2.2、1.4个百分点至51.1%、48.6%、49.5%，弱于季
节性的+2.5、+3.6、+3.1个百分点；分行业来看，有色金属冶炼及压延加工、通用设
备、电气机械器材等行业的产需景气度较高，纺织服装服饰、油煤燃料相对承压。
图1：制造业PMI重回荣枯线上但弱于季节性
数据来源：Wind、开源证券研究所；注：除疫情等特殊期间，供应商配送时间通常为反向指标
图2：2月PMI多数分项弱于季节性
数据来源：Wind、开源证券研究所
(2)生产端具体而言，汽车景气度创新高、化工链开工回升。内需链来看，2月