目录
上一轮贸易摩擦演绎：时断时续，关税逐步上行 3
复盘2017-2019年，贸易摩擦影响估值而非短期利润 4
收入：美国地产周期上行，但贸易摩擦导致收入阶段性承压 4
利润：终端提价保证盈利合理水平，但汇率原材料价格上涨造成阶段性扰动 7
“抢出口”现象存在但影响有限 9
估值：多数出口链公司PE与PB均有所下滑 10
四处突围，多因素共振打破估值螺旋式下行 12
突围方向一：海外产能布局完善 12
突围方向二：新渠道带动跨境电商公司增长机会 14
突围方向三：代工出海转型为品牌出海（OEM/ODM转OBM） 17
风险提示 19
插图目录 20
表格目录 20
1上一轮贸易摩擦演绎：时断时续，关税逐步上行
2024年中国出口美国总额约5243亿美元，占中国总出口额14.7%。美国自
2018年7月开始对中国部分商品征收“301关税”，中国出口美国数据自2018年
12月开始承压，同比增速由正转负。2017/2018年中国出口到美国商品总额分别同比增长11.3%/10.8%，而2019年同比下滑12.9%（2019年美国社零增速稳定，同比3.3%）。
贸易摩擦呈现时断时续，强度持续提升：一方面关税清单从2018年4月500亿美元逐步覆盖至中国出口美国的大部分产品；另一方面关税额从10%逐步增加至25%，最终随着2019年10月中美一阶段贸易协定达成，阶段性贸易摩擦告一段落。
图1：美国占中国总出口额比重变化情况 图2：中国出口美国同比增速变化情况
50
30
10
2016-012016-09
2016-01
2016-09
2017-05
18-01
-09
5
-30
-50
-70
中国出口美国同比增速（%）
美国占中国总出口额比重（%）
22
20
18
16
14
12
16-01-09
16-01
-09
5
ifind， ifind，
表1：美国加关税时间线及主要事件
时间
事件
2020.1
中国和美国签署第一阶段贸易协议，美国取消了2019年10月和12月两批计划要加征的关税；同时把2019年9月已加征的商
品关税税率从15%降到7.5%；并对加征税额为60亿美元的商品进行排除。
2019.10
中美达成第一阶段的贸易协议，美国将推迟实施对中国进口商品的更多关税。
2019.09
美国对价值超过1250亿美元的中国进口商品如期开始征收关税。
2019.05
在贸易谈判破裂后，美国将价值2000亿美元的中国商品的关税从10%提高到25%。
2018.12
中美在G20峰会上就贸易摩擦达成暂停协议，在中国承诺购买”大量“的美国出口商品后，中美两国元首同意达成90天的
贸易摩擦暂停，以便进一步谈判。
2018.09
美国正式实施对中国2000亿美元商品加征10%关税。
2018.07
美国开始对中国340亿美元商品加征25%的关税。
2018.06
美国政府发布了加征关税的商品清单，将对从中国进口的约500亿美元商品加征25%的关税，其中对约340亿美元商品自
2018年7月6日起实施加征关税，同时就约160亿美元商品加征关税开始征求公众意见。
2018.04
美国政府依据301调查单方认定结果，宣布将对原产于中国的进口商品加征25%的关税，涉及约500亿美元中国对美出口。
2018.03
球钢铁和铝产品加征关税：钢铁25%，铝10%。
2017.08
特朗普政府依据《1974年贸易法》第301条款，正式对中国发起“301调查”。
2017.04
特朗普依据《1962年贸易扩展法》第232条款，要求美国商务部对钢铁、铝等有关国家安全的产品展开调查
央视网，中国经济周刊，商务部，新华社，民智国际研究院，环球网，
复盘2017-2019年，贸易摩擦影响估值而非短期利润
收入：美国地产周期上行，但贸易摩擦导致收入阶段性承压
从主要出口链公司营业收入情况来看，2017/2018/2019年营业收入同比增速的平均值分别为24.4%/24.7%/6.0%，2019年收入增速显著下滑。
表2：主要出口链公司营业收入增速变化情况
证券名称
2013
2014
2015
2016
2017
2018
2019
2020
2021
2022
2023
恒林股份
25.29%
9.46%
12.60%
10.03%
22.25%
25.28%
63.34%
21.81%
12.76%
25.78%
乐歌股份
19.68%
5.26%
29.56%
53.29%
26.60%
3.31%
98.42%
47.95%
11.74%
21.61%
梦百合
6.22%
21.5