证券研究报告
一枝先破玉溪春
2025年春季港股及海外中资股投资策略
虽虽然然年年初初至今反弹明显，但全球横向比较下港股的估值优势仍然显著至今反弹明显，但全球横向比较下港股的估值优势仍然显著
资料来源：Bloomberg，申万宏源研究；数据截至2025/2/283
短短期期情情绪绪指标确实处于乐观的水平：指标确实处于乐观的水平：EERPRP触触及及66%%的的位置位置
资料来源：Bloomberg，申万宏源研究；数据截至2025/3/44
市市场场情情绪绪的回暖往往领先于基本面预期的改善的回暖往往领先于基本面预期的改善
?投资者风险偏好具有变化快、分母端变动对资产价格的影响具有明显放大效应等特征：
?变化快：风险偏好的变化速度相较盈利预期和利率环境而言明显较快，且历史上情绪的回暖往往领先于基本面的改善，
但后续情绪能否维持在高位水平则取决于基本面能否持续改善；
?对资产价格影响的放大效应：从影响幅度来看，其对市场的影响往往远大于分子端盈利预期的变化和同为分母端的利
率环境变化。因此“市场反弹的主要驱动力为情绪改善”这一场景并不少见。
资料来源：Bloomberg，申万宏源研究；数据截至2025/3/45
伴伴随随着着指指数结构的变化，本轮盈利改善的驱动板块也在发生变化数结构的变化，本轮盈利改善的驱动板块也在发生变化
相较2017年，今年年初恒指盈利预期小幅上修的驱动行业中不乏近年新纳入的新经济行业
?2017年的恒生指数：以传统经济为主，其中申万行业分类2017年权重2025年初权重2017年盈利上修贡献百分比2025年首两月盈利上修贡献百分比
金融板块的权重已经接近五成，加上地产、通银行32.39%22.00%22.49%33.66%
非银金融15.22%10.95%23.70%23.18%
信、石油石化、公用事业等板块之后权重高达传媒10.16%10.32%26.96%9.94%
75%。另一方面，当年的恒指当中新经济占比房地产8.54%3.21%2.16%11.93%
较低，指数和顺周期板块的关联度极高；通信7.78%4.08%5.06%7.55%
石油石化6.06%4.22%4.96%-11.48%
?2025年的恒生指数：行业结构已经发生了极公用事业5.25%2.82%1.40%-10.51%
大的变化。当