内容目录
TOC\o1-3\h\z\u“春斗”对2025年的日本至关重要 4
日本工资上涨的动力和阻碍 7
日本工资上涨的动力 7
日本劳动力市场正处于供不应求的状态 7
企业+政府的意愿“双驱动” 8
企业利润回升，加薪能力增强 11
日本工资上涨的阻碍 14
中小企业加薪有压力 14
2025年涨薪最低参考线低于2024年 16
2025年日本涨薪继续，日本资产价格如何演绎？ 17
10年期日本国债利率年内可能上行至1.8% 17
美元兑日元或突破140 18
日股仍有上涨空间 19
4.2025年“春斗”时间线 19
风险提示 20
图表目录
图1：2025年“春斗”要求平均加薪6.09%，创下1991以来新高 4
图2：2024年，日本GDP靠消费及投资项转正拉动 5
图3：日本通胀是成本及需求推动 6
图4：工资与服务通胀高度相关 6
图5：日本收入改善主要靠基本工资的上涨 6
图6：2024年，日本“春斗”薪资保持高增长，实际工资上涨 7
图7：日本失业率低 8
图8：日本求人倍数较高，就业市场供不应求 8
图9：近九成涨薪的原因是为了改善待遇、防止离职 9
图10：截至2025年3月，日本多家大型企业宣布涨薪 9
图11：日本政府及日央行强调涨薪的重要性 10
图12：石破茂继续推行大规模财政计划，支持科技投资，进一步为企业提供财政援助 11
图13：企业利润趋势不弱，日本企业有涨薪空间 11
图14：企业信心上升 11
图15：日本企业远期EPS较高 12
图16：日本建筑业近半年涨薪需求持续较为旺盛 12
图17：建筑业行业利润改善较为明显 13
图18：前期日元贬值推动日本企业利润增加，增厚盈利 13
图19：小企业利润改善与中、大型企业相比偏缓 14
图20：小企业涨薪能力较弱 14
图21：日本中小企业面临的处境困难，主要原因是销量下降及原材料成本上升 15
图22：中小企业涨薪实施率低于大企业 15
图23：大企业更倾向于定期涨薪上调基本工资，中小企业更偏向短期奖金激励 16
图24：预计2025年，“春斗”最终涨薪幅度可能低于5.34% 17
图25：日本通胀预期进一步温和复苏 18
图26：日本未来一年期通胀预期稳定在2%之上 18
图27：美日利差收窄，日元存在进一步升值空间 18
图28：2024年，“春斗”结果落地往往伴随着股指上涨 19
图29：下一步行动：关注初次及最后一次“春斗”结果 20
“春斗”对2025年的日本至关重要
日本最大工会联盟Rengo，2025年“春斗”要求平均加薪6.09%，第一次“春斗”答复涨薪5.46%，为1991年以来最高。
图1：2025年“春斗”要求平均加薪6.09%，创下1991以来新高
% 日本:春斗工资增速(要求涨薪)
日本:
日本:春斗工资增速(答复涨薪)
8
7
6
5
4
3
2
1
0
1991 1995 1999 2003 2007 2011 2015 2019 2023
注：2025年，春斗工资答复涨薪增速为第一次结果。数据来源：，
2025年，“春斗”对日本至关重要，因为涨薪情况决定了日本来之不易的温和再通胀能否继续，也决定了日本货币正常化之路是否会顺畅。
回顾本轮日本走出通缩之路：疫情后，由于能源及食品价格上升，“输入型”通胀成为日本走出通缩的推手之一；2023年，日本进行企业治理改革，促进经济；再到2024年，日本春斗加薪，逐步实现“工资-通胀”双循环，以内需为驱动，进一步走出通缩陷阱。2024年日本实际GDP环比折年增速连续三个季度扩张，尤其是2024年Q2-3季度。日本环比折年增速分别为3.2%、1.4%，其中私人消费对GDP拉动分别达1.7及1.6%，成为主要贡献。通胀已连续34个月超过日本央行2%的目标水平，服务通胀的快速上涨，进一步巩固2%目标实现。
图2：2024年，日本GDP靠消费及投资项转正拉动
数据来源：，
2025年，日本内需能否持续支持日本温和再通胀的关键就是工资。一方面，服务业通胀对工资增长格外敏感。2024年春斗工资上涨明显助推了服务通胀。另一方面，通胀的外部推手在减弱，国际油价回调，对日本CPI同比的支撑力度减弱，所以以内需为主导的核心通胀就更为重要。2025年的“工资-通胀”循环传导链是：通胀预期维持高
位→企业涨薪→推动核心服务通胀上涨→核心CPI上升，涨