引引言言
DeepSeek技术突破削弱美国AI垄断估值，特朗普对等关税加剧美国经济下行担忧，带来中美预期回报率“东升西
落”，引发全球流动性从美股外溢，寻找更具性价比、增长性和稳定性的资产——恒生科技。
对标美股，中长期资金将聚焦“有业绩的上游算力和AI应用端”。港股云厂商（腾讯/阿里/字节/小米等）和上游
算力（中芯国际）营收确定性更强，估值仍有向上突破空间。
我们认为，中国依托“成熟商业体系+全产业链优势+政策赋能+庞大内需”，将更快涌现高渗透率的AI+落地应用，
加速业绩兑现周期和估值提升空间。需要警惕的下行风险在于美股衰退交易与美债利率反弹引发的海外流动性紧
缩扰动。
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核核心观点心观点
一、港股的流动性，从何而来？
?DeepSeek技术突破削弱美国AI垄断估值，特朗普对等关税加剧美国经济下行担忧，带来中美预期回报率“东升
西落”，全球流动性从美股外溢
二、资金为何选择了港股？
?性价比：恒生科技市盈率在全球科技中更低，且处于自身历史低位
?增长性：DeepSeek的出现，中国科技从“跟跑者”转向“核心竞争者”，带来盈利能力的预期抬升
?市场稳定性：港币联席汇率制度+资本自由流通，降低汇兑损益风险，强化市场稳定性
三、本轮港股的核心资产是什么？
?对标美股，云厂商（腾讯/阿里/字节/小米等）资本开支扩张带来上游算力（中芯国际）营收确定性
?对标美股AI三阶段行情，行情中后期资金将聚焦“有业绩的上游算力和AI应用端”，港股科技巨头EPS上修已
现确定性，应用端弹性将随商业化落地释放
四、港股未来上行空间和下行风险应如何观测？
?上行空间：在流动性不发生超预期紧缩的前提下，科技突破的催化和业绩的持续兑现，将驱动估值进一步扩张
?下行风险：美股衰退交易引发市场风险偏好快速下行，美债利率再次进入上升通道，将掣肘科技估值扩张
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01潮涌东方：内外流动性外溢共振
目录02算力潮汐：AI驱动的港股核心资产重构
目录
CONTCONTENTSENTS03边界突破：估值跃迁与全球竞争新叙事
04悬刃之弈：灰犀牛阴影下的攻守道
一一、、港港股满溢的流动性股满溢的流动性，，从从何而来何而来？？
水主沉浮：海外和国内大量流动性，在DeepSeek和中美经济“此长彼消”的催化下溢出至港股
全球：（1）20年以来，美债规模从27万亿激增至37万亿，22年以来美国AI垄断估值支撑美股成为“蓄水池”
?（2）25年以来，特朗普对等关税政策强化美国经济衰退预期，驱动美元流动性从美股流出
图：37万亿美债规模，美联储资产负债表规模图：22年以来，全球资金流入美国明显加速
资料来源：EPFR，Wind，西部证券研发中心请仔细阅读尾部的免责声明5
一一、、港港股满溢的流动性股满溢的流动性，，从从何而来何而来？？
水主沉浮：海外和国内大量流动性，在DeepSeek和中美经济“此长彼消”的催化下溢出至港股
中国：（1）21年以来地产长下行周期，国内信贷投资放缓，大量剩余流动性（M1-M2为负）累积在金融系统中
?（2）24年9月政策组合拳+25年初DeepSeek催化，带动流动性溢出至资本市场
图：1990年以来，牛市启动前市场上均积累了大量的剩余流动性（M1-M2持续为负）
资料来源：Wind，西部证券研发中心请仔细阅读尾部的免责声明6
二二、、是是谁在买港股谁在买港股？？
南向资金是主力军，外资确有流入的踪迹
南向资金：（1）25年2月，南向资金成交额占港股市场30%