证券研究报告
内容目录
三招打破通缩负循环4
2024年稳定性较差的净出口对经济增长的贡献率创历史新高4
2025年提振内需的关键在于消费4
2024年四季度政策加码但消费仍未明显改善5
内需不足源于“工业通缩-服务业收缩-需求下降”的负向循环7
2025年中国如何打破负向循环？9
2025年第二季度或呈现全年GDP同比增速的底部11
风险提示13
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图表目录
图1：2024年中国净出口对GDP同比的贡献率创1998年以来历史新高水平4
图2：2019年以来中国资本形成总额对GDP同比的拉动相对稳定5
图3：2023-2024年中国三大需求对GDP同比的拉动一览6
图4：中国房地产对GDP同比的拉动一览6
图5：中国房地产开发投资当季同比一览6
图6：中国PPI当月同比一览7
图7：中国第二产业GDP同比一览7
图8：中国第二产业固定资产投资同比一览7
图9：中国第二产业和第三产业GDP同比一览8
图10：中国第三产业固定资产投资同比一览8
图11：中国政府消费与政府投资同比走势一览8
图12：中国“工业通缩-服务业收缩-需求下降”的负向循环示意图9
图13：2025年中国政府广义赤字规模较2024年明显扩张10
图14：中国工业产能利用率走势一览10
图15：中国2024年四季度三大需求对GDP同比的拉动与历史均值比较一览12
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三招打破通缩负循环
2024年稳定性较差的净出口对经济增长的贡献率创历史新高
2024年我国顺利完成5.0%的经济增长目标，其需求构成：最终消费拉动2.2个百
分点，贡献GDP同比的44.5%；资本形成总额拉动1.3个百分点，贡献25.2%；净
出口拉动1.5个百分点，贡献30.3%。
2024年净出口对GDP同比的贡献率创下1998年以来历史新高水平，拉动幅度创
下2007年以来历史次高水平。而净出口对GDP同比的拉动幅度波动很大，长期历
史平均水平接近零。2024年净出口对GDP同比的拉动达到历史高位，从均值回归
以及外围环境不确定性加大等角度考虑，后续下行的压力会比较大。
因此，2024年我国虽然顺利实现了5%的增速目标，但这个增长成果相对脆弱，2025
年我国需要大力提振内需，对冲后续可能发生的外需下降带来的负面影响。
图1：2024年中国净出口对GDP同比的贡献率创1998年以来历史新高水平
资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理
2025年提振内需的关键在于消费
2024年我国内需走弱的主要原因是消费需求的下行。疫情前，2015-2019年，我
国最终消费对GDP同比的拉动平均值约为4.2个百分点；疫情期间，2020-2022
年，我国最终消费对GDP同比的拉动平均值约为2.2个百分点；2023年是疫情政
策